国泰黄燕铭赋诗研判A股:股市强继续 全年看科技周期暂接力

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　　黄燕铭 （国泰君安证券研究所所长）

　　最近一段时间市场风格切换比较剧烈，前期主要是科技股，最近又有点走向周期股。

　　所以市场上也出现了一个争论，站在今天这个位置上，市场未来的走向究竟是周期和科技的风格切换，还是科技股的强者恒强？

　　带着这样的问题，我们今天和大家进行一些探讨。

　　在正式开始之前，我想用一首小诗开始今天的分享。

　　政策有期希、股市强继续；全年看科技，周期暂接力。

　　白酒莫惦记，消费贴科技；股市何如意？风险偏好起！

　　这首诗基本上概括了我们对今年A股股市走势的看法，接下来，我们一层一层地把观点进行展开。

　　01

　　政策有期希

　　股市强继续

　　最近很多人问我一个问题，说一季度经济情况明明不好，为什么股市还涨？

　　我们看到大盘在春节后的第一个交易日，从3000点暴跌到2714点，2714点之后并没有再跌，而是开始反转反弹。

　　为什么会是这样？我们用一个简单的DDM模型给大家推导一下，实际上疫情对A股的影响到底有多少？

　　一季度经济下滑但反续如果能够恢复正常，则对股市的影响，最多只有0.8个百分点。

　　▼疫情对中国股市的影响最多不超过0.8%

　　数据来源：国泰君安证券研究

　　假设中国GDP永续增长率是6%，当然这只是一个假设，我们使用大家惯用的贴现率8.74%，即以无风险利率加上风险溢价的一个贴现率来计算，把所有的数据代进去，我们来看一下结果。

　　情形之一，假设第1年即2020年，中国经济受疫情的影响下滑了30%，但是第2年即2021年和之后的年份，整个经济全部恢复到原来的状态，那么由此对整个A股市场的价值贴现回来，会影响多少？

　　我们可以看到这个计算结果，如果是这种情况下的话，中国股票市场的价值下跌只有0.76%。

　　这个结论可能会让很多人吓一跳，2020年如果中国整个经济增长率下滑30%，股市价值顶多也就下跌0.76%。

　　看到这个结论，我相信很多人会后悔。2月3日春节后开盘第一天在2714点位为什么要去卖股票，这是一个完全错误的行为。但这个错误为什么会发生，因为常人都无法摆脱这样一种错误的心理，对当前的损失给予了过高的权重，而对于长期的收益视而不见。

　　刚刚我们讲的假设其实是一个比较糟糕的情况，假设中国2020年全年经济下滑30%，但是这种情况其实是不太可能的。因为疫情最主要的影响也就在1-2季度，对下半年经济情况应该是没太大影响。

　　所以我们的第二个假设——中国经济受疫情影响，一季度经济彻底崩塌，之后几个季度经济完全恢复。

　　我们把中国经济未来的现金流，往后挪一个季度，从2、3、4季度开始，每个季度的经济水平还维持在原来的水平上。

　　还是用DDM模型来计算，我们看到整个股票市场的价值下滑幅度是多少？0.64%。其实这也只是一种非常糟糕的假设，实际情况我们相信还不至于这么差。

　　所以，无论哪种情况，大盘受疫情的影响，顶多也就是0.8%以内。

　　以上证指数3000点来计算的话，0.8个百分点的降幅，也就是24个点左右。但是春节后第一天上证指数开盘就降到了2714点，明显是超跌的。

　　所以我们看到春节后国内疫情给股市带来的影响，低开+反弹。

　　低开，疫情爆发，休市期间中概股的下跌，加剧了恐慌情绪的蔓延；反弹，政策宽松，大家对国内疫情的预期基本上是在一季度，由此价值修复。

　　所以我们要说的是，一季度经济下滑，已经被市场投资者普遍预期。我们也看到很多经济学家说，一季度情况很不好，甚至增长率可能是负的。

　　没关系，只要他们把这个东西讲出来的时候，大家普遍预期到，这些预期已经在股市里面反映掉了。

　　关注后市，我们看到了什么？强刺激政策。在现在经济情况不理想的情况下，大家对未来的经济刺激政策产生了一个普遍的期希。

　　最主要是货币政策，大家预期全球新一轮的货币放水即将开启，美国的降息幅度在75-100个bp左右。然后是欧日QE的加码，中国定向降准100个bp，存款准备金下调25个bp等等。

　　其次是财政政策，大家普遍认为中国财政赤字率或许会达到3.5%左右，专项债助力地方基建上项目等等。