国债期货系列报告之二:基差交易

广发证券股份有限公司 俞文冰

　　国债期货的现货标的

　　这里有一个有趣的现象,国债期货的“名义标的”虽然是5年期每年支付一次3%票息的固定利率国债,但是实际上,由于空头选择权(期货的空头可以指定任意符合交割要求的国债进行交割)的存在,国债期货的“实际标的”是“最便宜可交割券”。

　　最便宜可交割券可以通过最小(净)基差或者最大隐含回购利率两种方法定义,但是考虑到债券价格本身有高低,用最大隐含回购利率的定义更为合理。

　　基差的期权特性

　　如果可交割券的到期收益率都相同,且均在3%以下,则久期最短的券为最便宜可交割券;如果可交割券的到期收益率都相同,且均在3%以上,则久期最长的券为最便宜可交割券。

　　久期长的国债基差类似一个国债价格的看涨期权(Call);久期短的国债基差类似一个国债价格的看跌期权(Put),久期居中的国债基差类似一个国债价格的跨式期权。

　　尽管买入期权可以获得很好的期权特性,但是这些期权并不是免费的,期权费会在基差中体现,如果期权到期无法行权,买入期权往往是亏损的。

　　基差交易买入基差,即预期基差将会扩大的时候才去交易的模式,即买入国债现货,同时卖出相应比例的国债期货,如果基差扩大则可获利。

　　卖出基差,即卖出(卖空)国债现货,同时买入相应比例的国债期货,如果基差缩小则可获利。

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