招商期货：否极泰来 玉米2020年年度投资策略

　　2019年全年主线是非洲猪瘟导致的饲料需求大幅减少叠加基于供需悲观预期产业主动去库存，主线偏弱。而阶段性4-6月份受到拍卖政策利多支撑大幅反弹。

　　展望2020年，前期市场仍然消化耳熟能详的利空因素，后期从年度产需缺口看对拍卖需求仍然比较旺盛，若生猪存栏恢复较好叠加基于供需预期改善下产业重新主动补库存。玉米价格将有较好的表现。

　　玉米产业主要逻辑：

　　展望2019/20年度，产量、进口基本持平，需求饲用方面减少500万吨。深加工需求增加300万吨，产需缺口为5090万吨。在整个社会库存维持18/19年度期末库存低位的情况下，需要通过临储玉米库存下降5000万吨才能满足市场的需求。从大的方向上来看，2020将维持去库存的状态，且去库存数量要远远大于2019年。由于平衡表预估中未放入小麦、稻谷的因素。因此玉米绝对价格高度仍需要看稻谷、小麦的拍卖政策以此动态调整。

　　投资策略选择：

　　19/20年度前期市场仍然消化耳熟能详的利空因素，后期从年度产需缺口看对拍卖需求仍然比较旺盛，若生猪存栏恢复较好叠加基于供需预期改善下产业重新主动补库存，玉米价格有非常大走强的可能性。利空的因素我们都看到了且价格也有较为明显的体现，我们对未来整体不悲观，虽然我们进行了预测，但落实到交易，我们需要等待市场交易到我们的逻辑中来，届时跟随即可。

　　一、2019年行情回顾

　　回顾玉米2019年全年走势，整体波动较大，阶段性都有较为明确的驱动因素。按照主要因素可以把行情划分为四段，具体如下：

　　第一段（1.1-4.3）：现实供需较差VS政策支撑，震荡筑底。1月初期延续18年12月以来非洲猪瘟和贸易谈判缓和后大量进口的悲观预期，期现联动下跌。1月中旬有大豆振兴计划，鼓励大豆种植，抑制玉米种植面积。同时给出了延迟拍卖的预期。“国家根据秋粮收购、农民余粮和消费需求等情况，统筹研究政策性粮食销售。”在政策支撑下反弹一波，但年后在农户集中售粮压力、下游需求低迷下再度破前低。3月份黑龙江、国储均出来进行政策收购支撑现货。盘面反弹后因现货跟进不明显再度下跌修复升水。

　　第二段（4.4-5.29）：充分消化前期猪瘟和贸易战利空因素后，拍卖延迟且底价提高的政策传闻成为新的交易因素，并叠加5月上旬双方贸易谈判破裂进口预期证伪。盘面大幅上涨至拍卖价格附近。

　　第三段（5.29-9.30）：在拍卖政策与大量进口预期证伪的利好下出现一步到位式的上涨，而需求跟进不足。现货出货困难。拍卖成交率、溢价也逐步回落。7月中下旬在拍卖成本附近震荡。8月份在需求继续低迷和新粮上市预期压力下，盘面定价逐步摆脱拍卖的支撑继续向下。与此同时伴随着产地、港口贸易环节的持续去库存。

　　第四段（10.8-至今）：国庆后新粮整体上市较往年延后，中下游库存偏低，阶段性迎来一个反弹。随后11月中旬开始新粮逐步上量，整体需求持续低迷，贸易商、终端企业补库积极性不高。价格继续探底。

　　图1：玉米指数走势（元/吨）

　　资料来源：文华财经，招商期货研究所

　　二、全球玉米供需分析

　　从全球玉米供需平衡表来看，USDA11月报告显示，2019/20年度全球（除中国外）玉米库存为1亿吨，较去年下降800万吨。其双方国库存为4853万吨、南美巴西、阿根廷共计1020万吨，该三国占全球玉米出口的60%。

　　图2：全球主要出口国玉米库存（千吨）

　　资料来源：usda，招商期货研究所

　　美国玉米供需情况，旧作方面，因贸易战以及南美出口挤占，出口表现较差，18/19年度库销比为14.61%，较上一年度增加0.15%。新作方面，19/20年度美国因主产区降雨过多影响玉米产量，玉米产量预估为3.47亿吨，同比减少1900万吨。需求方面，饲残下滑，乙醇用量持平，出口需求继续减少。期末库存下降。19/20年度美国玉米库销比为13.73%，较上一年度减少0.88%。

　　表1：美国玉米供需平衡表（万公顷、万吨）

　　资料来源：usda，招商期货研究所

　　三、2020年中国玉米供应分析

　　（一）临储拍卖供应