企业部门将成为下一阶段信贷投放的主力

主要内容：

第一，今日公布的2月金融数据显示，2月新增人民币贷款9057亿，新增社融8554亿，均大幅不及预期。具体来看：

新增信贷同比与去年基本持平，主要由企业部门的短贷支撑（以抗疫贷款为主），居民户贷款到期多而投放少。从结构来看，居民户贷款同比多减3427亿，一方面是因为春节假期延长，原定于1月31日到期的部分到期贷款延后至2月还款，使得贷款到期量增多；另一方面，疫情减少了居民的餐饮娱乐、购物旅游、住房汽车购买等支出，消费贷、房贷明显减少。非金融企业贷款同比多增2959亿，考虑到企业偏慢的复工复产进度，其中有很大一部分是银行机构对受灾企业的贷款支持，央行曾在新闻发布会上提到过，截至2月26日银行机构为抗击疫情提供的信贷支持已经超过9535亿元。

除企业债、股票等直接融资和外币、委托贷款外，其他社融分项均同比减少。从结构来看，社融口径的非标同比多减1208亿元，或与疫情影响下基建、房地产投资，企业运营等相关融资需求延后有关。2月企业债券融资同比大幅多增2985亿元，成为支撑2月社融的主要力量，这主要是因为去年春节假期在2月导致的企业债发行基数低，Wind统计数据显示，今年2月企业债净融资量与1月基本持平。

展望未来，消费恢复的速度大概率会慢于生产，未来融资增长的主力预计还会落在企业部门，而随着企业复工复产的加速以及前期贷款支持政策落地（5000亿重点用于中小银行加大对中小微企业信贷支持的再贷款、再贴现额度5000亿元，3500亿政策性银行的专项信贷等），3月信贷数据大概率会有所改善。

第二，英国央行意外降息预示着全球货币宽松浪潮将进一步扩散，国内货币宽松必要性上升。此前英国央行一直保持较为鹰派的货币政策基调，本月3号美联储突然宣布降息时，英国央行行长卡尼还曾暗示QE效用有限，未来加息的政策路径不变。然而，随着新冠病毒疫情在欧洲快速蔓延，疫情对经济的潜在冲击开始显现，英国央行于3月10日突然召开特别会议（议息会议原定于3月26日举行），货币政策委员会一致投票通过将基准利率下调50bp至0.25%，并维持企业债购债规模在100亿英镑不变，维持国债购买目标为4350亿英镑不变（QE规模维持不变）。与此同时，英国央行还宣布将英国反周期资本缓冲率从1%下调至0%至今年年底（相当于降低对银行资本充足率的要求，有利于银行信用扩张），并宣布推出新一轮为期4年的中小企业贷款计划，以基准或接近基准的利率为中小企业提供超过1000亿英镑的贷款（类似于我国推出的定向再贷款）。

对全球市场而言，英国效仿美联储进行的提前降息预示着全球央行货币政策宽松浪潮进一步扩散，明天即将举行的欧洲央行议息会议和下周即将举行的美联储3月议息会议更加值得期待，全球货币政策宽松预期将进一步升温，对全球金融市场都将带来提振作用。对国内而言，全球货币政策宽松浪潮下，无论从外贸的角度还是汇率的角度，央行货币政策进一步宽松的可能性和必要性都将进一步上升，货币政策宽松预期有望升温，债市的交易窗口依然存在。

第三，央行或将于近期重启OMO。央行暂停OMO操作已近1月，近期资金面明显较上一阶段收紧了些，回购利率也出现了一定程度的反弹。我们统计了2019年1-10月、2019年11月19日-2020年1月（2019年11月18日7天逆回购利率下调5bp）公开市场静默期DR007的平均水平，两者分别为2.52%（低于同期逆回购利率3bp）和2.34%（低于同期逆回购利率16bp）。2019年11月-2020年1月期间，DR007明显低于同期逆回购利率是出于对冲专项债提前发行和保持春节前流动性平稳的考虑，彼时资金面明显偏松。由于近期金融市场波动加大，维持银行间流动性整体宽松仍有必要，而从历史情况看，目前2.24%左右（低于同期逆回购利率16bp）的DR007水平或意味着距离央行重启逆回购不远了。

周三央行继续暂停公开市场操作，当天无逆回购到期，公开市场零投放零回笼，资金面边际收紧，隔夜和7天加权利率有所上行。现券表现上，受隔夜美国财政政策预期提振海外市场风险偏好影响，早盘利率有所上行，随后海外疫情仍未好转，原油供给增加预期强化以及英国央行意外降息推动利率明显下行，尾盘2月金融数据公布，市场解读为利好出尽，叠加海外风险偏好回升，利率再次上行。全天来看，10年国开收益率下1bp左右，3-5年期债券收益率因资金收紧上行1-3bp不等。后期我们关注：

第一，今日公布的2月金融数据显示，2月新增人民币贷款9057亿，新增社融8554亿，均大幅不及预期。具体来看：

新增信贷同比与去年基本持平，主要由企业部门的短贷支撑（以抗疫贷款为主），居民户贷款到期多而投放少。2月新增人民币贷款9057亿，同比多增199亿元。从结构来看，居民户贷款减少4133亿元（同比多减3427亿），其中居民户短期贷款减少4504亿元（同比多减1572亿），中长期贷款371亿元（同比少增1855亿）。一方面春节假期延长，原定于1月31日到期的部分到期贷款延后至2月还款，使得贷款到期量增多；另一方面，疫情减少了居民的餐饮娱乐、购物旅游、住房汽车购买等支出，消费贷、房贷等明显减少。居民部分贷款的减少也是导致本月居民存款下降的原因之一。非金融企业贷款1.13万亿元（同比多增2959亿），其中短期贷款6549亿元（同比多增5069亿），中长期贷款4157亿元（同比少增970亿），考虑到企业偏慢的复工复产进度，其中有很大一部分是银行机构对受灾企业的贷款支持，央行曾在新闻发布会上提到过，截至2月26日银行机构为抗击疫情提供的信贷支持已经超过9535亿元。

除企业债、股票等直接融资和外币、委托贷款外，其他社融分项同比均减少。2月新增社融8554亿，同比少增1111亿。从结构来看，新增人民币贷款同比少增439亿元，再次与信贷数据中的新增信贷同比多增出现背离，主要原因在于信贷数据中涵盖了存款类金融机构向非银金融机构投放的信贷，2月非银机构贷款同比多增330亿元，剔除这一因素影响后，两个口径的新增信贷增量基本一致。新增委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票同比分别少减152亿元、多减503亿元和858亿元，综合来看社融口径的非标同比多减1208亿元，或与疫情影响下基建、房地产投资，企业运营等相关融资需求延后有关。2月企业债券融资同比大幅多增2985亿元，成为支撑2月社融的主要力量，这主要是因为去年春节假期在2月导致企业债发行基数低，Wind统计数据显示，今年2月企业债净融资量与1月基本持平。