风险偏好回落 指数分化加大

　　二季度各类企业将从减税降费中受益，这对企业成本降低、负债修复以及净利润增加起到一定作用，但实际效果还需观察。

　　本月国内股市呈现分化加大和波动加大的特点，沪市指数整体表现为M形走势，而深市则表现为“倒L”形走势，分别对应于IF、IH和IC加权指数走势，其影响因素包括宏观经济面弱势、海外因素以及科创板对市场板块的影响。整体来看，3月风险偏好较前期明显回落，指数前两个月快速上行所带来的亢奋情绪逐渐趋于理性，未来市场焦点将从前期利多因素逐渐向中性因素靠拢，我们预计未来4月将在区间内振荡。

　　图为2倍的IH/IC当月合约比值

　　截至3月28日，上证综指、沪深300指数、上证50和中证500指数涨幅分别为1.84%、1.61%、-0.36%和6.86%。回顾本月指数运行将划分为四个阶段，主要受到三大因素的交互影响，即宏观经济面弱势、海外因素以及科创板对市场板块的影响。

　　第一阶段：3月初期指数表现上涨态势，主要是受2月利多因素（经济面、流动性、政策面和外围市场）的延续，市场情绪整体乐观，3月初期延续前期上行态势，与此同时港交所公布三年战略规划，优化沪深港通，并计划推出A股期货产品，加之科创板规则落地，再度刺激提升A股风险偏好。

　　第二阶段：随着经济数据逐步发布，市场对国内经济下行压力增加的担忧再度发酵。上海中期编制的CMI经济指数（衡量中国经济现状指数）出现了较大幅度回调，分项指数亦呈现不同程度回落，其中先行性指数出现了腰斩，显示我国经济下行压力依旧较大，而前期的政策效应还未完全发挥作用。2019年政府工作报告提出货币政策和财政政策将协同并行，重点将激活企业活力。证监会加强对配资监控，使得市场之前亢奋情绪回落，指数出现了修正行情，科创板紧锣密鼓的进行，带动了中小创板块市场热情，由此产生了指数间分化。

　　第三阶段：海外主要央行释放了超预期鸽派信息，导致市场认为金融周期收紧将会暂停，使得全球风险资产出现了短期上涨。受此影响，国内市场大盘蓝筹指数呈反弹态势，指数间分化加剧。

　　第四阶段：临近月底，美债长短息差倒挂，加之欧美经济体制造业指数创阶段性新低，使得市场对全球经济放缓担忧增加，风险类资产大规模回撤，国内指数亦出现了回落，前期由中小创板块带动的市场乐观情绪出现降温，现货市场主要指数呈现了不同下跌幅度。

　　以上是对本月行情变化因素的梳理情况。从流动性来看，3月两市成交额大幅增加，市场换手率高达1.74，均创2015年以来新高。不过北上资金净流入在后期出现了明显的下降，截至3月28日，月度累计净流入仅27.18亿元，创2018年11月以来新低，临近月底大幅净流出百亿资金，摩根士丹利的A股情绪指数（MSASI）已从前期的51%降至42%，显示A股市场情绪逐步稳定，场内外资金态度转为谨慎。

　　从当前估值来看，2019年3月27日中证500、创业板、沪深300指数和上证50指数动态市盈率分别为23.76、41.66、21.07和11.80，由低到高的分位数分别为15.26%、13.35%、19.45%和6.68%，前三组指数均处于2018年6月以来高位，显示指数已脱离“估值底”，整体安全边际较前期收窄。

　　对于后市，首先，后期解禁高峰来临和减持压力加大，将对市场流动性形成制约；其次，4月国内大规模的减税降费开始，各类企业将从中受惠，这对企业成本降低、负债修复以及净利润的增加将起到一定作用，但其效果还需观察；再次，需要关注来自对海外市场风险传导，市场对美国经济下行压力的担忧以及美国企业盈利增速的下行，使得美股估值有下修压力。

　　就期指而言，三组期指的当月合约均转为升水结构，市场流动性较2018年明显提升，另外2倍的IH/IC当月合约比值由上个月的1.0859收窄至1.0135，月中跌破1，创2018年8月中旬以来新低，显示指数间分化加大。从技术面来看，上证指数月中突破3100点关口，随后在3000点附近振荡，并跌破20日均线，IF加权指数中期均线系统仍为多头格局，但有回调倾向，我们认为，短期市场分歧较大，风险点较为集中，建议暂时观望，单边不宜操作。

　　套利交易方面，我们认为，权重类指数和中小盘指数存在此消彼长的态势，从当前上证50和中证500指数估值来看，后期在不确定性因素增多的情况下，建议可做多IH/IC比值扩大套利，而期现套利暂时不建议参与，主要系市场情绪不稳，期指未全面放开，其功能有待恢复后再进行操作。