建材点评报告：玻璃的隐忧与期待

春节期间玻璃库存累积较多。依据卓创资讯数据，截至2020 年2 月4 日，全国重点省份玻璃库存（大口径）5107 万重箱，较节前环比大幅提升62%。

    库存提升较多或主要因为，下游工地的复工延迟以及多地交通运输网络的不畅，而玻璃具有连续生产的特征，因此生产厂商库存的累积较多。

    受影响的不仅是销售，生产也在受限。运输不畅导致玻璃原片无法运输的同时，也导致生产所用原材料的采购受阻。玻璃企业生产原料主要包括纯碱、石英砂等，燃料包括煤制气、石油焦等。当前因原材料不足导致的生产受限主要存在于湖北及沙河地区，其中湖北部分厂家生产原料供应紧张，尤其是石英砂，当前个别企业限产10-30%不等；沙河地区生产原料较为充足，但燃料端的煤炭紧缺，当地大企业预计也将开始执行限产。假设湖北及沙河企业均全部限产20%，两地产能占比全国接近20%，若限产执行，则影响全国产能约4%，且考虑到库存为供需的边际反映，库存累积的减缓幅度将大于限产的幅度。此外，若复工继续推迟，则部分企业可能会选择提前冷修，而一旦选择冷修，复产所需时间可达半年时间左右。

    短期需求受限，无碍全年增长预期。延迟复工一方面对企业销量有影响，另一方面较高的库存也会影响价格表现。但复工开始后，被压制的需求或将集中释放，库存有望快速下降，企业销量得到回补；对中期展望，从地产链中玻璃使用阶段看，玻璃安装领先于地产竣工，因此竣工交付高峰的来临也将带动玻璃需求的向好。我们测算2020 年玻璃需求将会继续增长。

    玻璃的格局某种程度上也在优化。玻璃格局的优化主要体现在存量产能的退出以及新增产能的受限。落后产能在有序退出，2017 年底沙河地区因排污许可证多条产线关停、2019 年同样是沙河因为环保问题多条产线停产；严禁新增产能不仅是水泥，玻璃行业同样在严格执行等量减量置换，且行业置换指标稀缺，因此本轮在行业盈利较好时，并未像前几轮一样有大量的新增产能投产。在行业格局优化之后，理应出现盈利中枢的提升。

    重点关注行业龙头企业。龙头企业具备两大优势，一是传统规模优势，包括产线布局、矿山资源、管理能力等，例如在本次延迟复工中大企业表现出了较强的应对能力，生产基本不受影响；二是外延拓展能力，包括向下游深加工领域的扩张以及高端玻璃如电子领域的开拓等。随着外延扩张的深入，大企业有望逐步摆脱传统玻璃盈利波动的束缚，迈入新的阶段。

    风险提示： 1. 复工时间点超预期推后；

    2. 行业新增产能政策放松。