美股本月第三次熔断 “零利率”会带来哪些改变？

　　来源：国际金融报

　　3月16日，美股大幅低开，道指跌约2200点，科技股、石油股与中概股板块重挫。标普500指数跌7%，触发本月第三次熔断，美股暂停交易15分钟。

　　巴西IBOVESPA指数开盘下跌12.5%，触发熔断。

　　伦敦证交所富时100指数当地时间早晨8点开盘急跌，最低时，跌幅近7%。

　　在美联储史无前例的宽松和全球央行释放“惊喜”之时，全球股市依然“我行我素”，继续下挫。继本月初意外降息50个基点后，今日凌晨美联储又放“大招”，紧急降息100个基点。北京时间3月16日，新西兰联储、香港金管局、澳门金管局、阿联酋央行也纷纷跟进降息。

　　16日早间，美国三大股指期货熔断，截至北京时间16日晚7点，仍然延续下跌，跌幅均超过4.5%，标普500恐慌指数期货涨近30%。欧洲方面，德国DAX30指数期货下跌6.87%，法国CAC 40指数期货下跌8.52%，英国富时100指数期货跌5.70%。

　　亚太股市也全线收跌。A股上证指数大跌3.4%，韩国综指下跌3.19%，日经225指数跌2.46%，澳洲标普200暴跌9.7%，泰国综指跌6.77%。

　　当地时间3月15日，美联储进行了历史上最大幅度的紧急降息，将联邦基金利率目标区间从1%-1.25%下调至0%-0.25%，并在未来几周内重启新一轮量化宽松，将资产负债表扩张至少7000亿美元。

　　但美联储主席鲍威尔在15日表示，在新冠病毒恐慌期间，央行不太可能接受负利率作为下一步帮助经济的措施。“美联储专注于利率和其他‘流动性工具’以保持信贷流动和金融市场正常运转。过去一年的政策表明，美联储的常规工具如利率和QE已经足够”。

　　除了鲍威尔的观点，前高盛首席经济学家Gavyn Davies认为，美联储不会将利率降至负数，可能还会考虑法律、美国金融体系制度的特殊性，以及“逆转利率”等三方面的原因。而即使利率不会在短期内降至负数，接近“零利率”的水平也会对收益率曲线的形状、投资组合的组成，以及美元产生重大影响。

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　　美联储拒绝负利率的三点原因

　　摩根大通首席美国经济学家Michael Feroli曾指出，美国的立法是否允许央行采取负利率的措施尚不明确。2006年，美国国会授权美联储从2011年开始向商业银行存在央行的存款准备金支付利息，法律规定商业银行应当从央行处获得收益（即利息），但并未提及收取手续费（即负利率）。因此，一些律师认为，这表明法律已经将负利率情况排除在外。

　　Gavyn Davies认为，虽然不排除国会为实行负利率而修改法律的可能，但由此引发的政治辩论，很可能会导致国会对利率有更多的监督，因此美联储可能不会愿意提出这种要求。

　　美联储不会降息至负利率的第二个原因，在于美国金融体系制度的特殊性。目前美国货币市场基金（MMF）的规模高达4万亿美元，MMF主要投资于国库券、商业票据、定期存单、政府短期债、企业债等短期有价证券，因此与银行账户类似的一点是，保本是投资者对MMF的最低要求。

　　2008年金融危机期间，雷曼兄弟破产，导致美国历史最为悠久的货币基金之一Reserve Primary Fund因持有其商业票据而引发恐慌性赎回，被迫下调基金净值至0.97美元。投资者开始意识到，原来一向被认为不会亏损的MMF原来也会跌破净值。随着赎回潮又蔓延至其他货币基金，美国短期融资市场一度陷入瘫痪。

　　为此，美联储不得不启动了MMF临时保护计划，并承诺政府信用背书的MMF基金净值不得低于1美元，赎回潮才得以遏制。Gavyn Davies认为，虽然目前货币市场基金的规定已经有所改变，但在当前紧张的市场环境下，美联储仍然会担忧此类基金的负收益率会引发恐慌。

　　而最后一个，也是最重要的一个原因，就是欧洲和日本的负利率并没有表现出很好的“疗效”。相反，极低的负利率不仅不会刺激经济，反而会使经济更加低迷。原因很简单，负利率对于银行来说相当于“征税”，由于获利空间几乎不再，银行会收缩信贷的规模，达不到刺激经济的效果，即经济学理论中的“逆转利率”。

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　　“零利率”会带来哪些改变？

　　虽然负利率短期内不会提上日程，随着美国加入“零利率”队伍，债券收益率曲线的形状，投资者的投资组合都会发生改变，甚至对美元也会产生重大影响。

　　凯恩斯在1930年的《货币论》中提到，债券收益率应包含久期风险，也就是说，与现金相比，债券应当有正的风险贴水。因此从理论上讲，当利率水平无限期保持在接近0但为正数的水平时，即使债券收益率可能会短暂的变为负数，也不会长时间持续。

　　Gavyn Davies表示，如果短期利率保持接近0的水平，那么债券收益率也会保持在极低、但为正值的水平。“这意味着，长期债券的收益率将会‘跌无可跌’，在投资组合中，不会再对对冲股权投资风险发挥任何作用”。

　　零利率可能带来的另一个变化，就是量化宽松等货币政策对美元的影响。

　　Gavyn Davies认为，当利率接近0以后，再出台量化宽松或其他类似措施，可能不会再降低政策利率或债券收益率，因此，美元可能不会再贬值。而在当前市场规避风险，追求优质资产的情况下，即使美联储进一步放宽货币政策，美元甚至也有上涨的可能。

　　自2008年12月，即上一次将利率降至0-0.25%水平后，美联储用了7年的时间才走摆脱“零利率”下限。这一次又要多久？

　　前美联储和财政部官员Nathan Sheets表示，“现在看起来，加息可能只会是‘临时现象’。欧央行一直停留在0利率水平，日本央行则停留得更久，市场认为，美联储想要加息（摆脱零利率）真的很难。”