华泰宏观李超： GDP增速小幅回落，央行或采取利率市场化降息

（华泰宏观李超团队6月经济数据快评）

【1】二季度GDP回落到+6.2%，央行可能采取利率市场化降息

二季度GDP增速回落到+6.2%，低于我们预期及wind一致预期0.1个百分点，在本轮全球经济复苏的龙头——美国经济可能见顶转弱，同时新一轮科技周期尚未到来的背景下，未来国内经济下行压力仍然存在。外部风险因素短期继续升级的担忧有所缓和，但中期来看，市场风险偏好仍可能受到扰动，在当前宏观环境下，资产价格波动性或将有所加大，股市结构方面可关注CPI、PPI剪刀差扩大带来的相关消费类行业机会。

6月26日国常会强调深化利率市场化改革、进一步降低小微企业实际融资成本，我们认为这意味着利率市场化降息进入实践阶段，逻辑来自供给侧降成本而非需求侧。国常会指的贷款市场报价利率应该指LPR，我们认为未来利率市场化两轨合一轨，通过取消贷款基准利率引入LPR、并通过降低政策利率引导LPR降低，实质是既降政策利率又降基准利率。目前CPI整体上行压力仍可控，对当前货币政策不构成明显制约。Q2 GDP超预期下行至+6.2%，我们判断央行可能采取利率市场化降息，即下调7天逆回购及MLF政策利率、引导LPR下行，效果相当于既降政策利率也降基准利率。由于是降成本逻辑推动的利率下行，我们对10年期国债收益率只看到3%，下行空间不大。

【2】6月社零名义同比增速9.8%，汽车消费迎来新一轮修复周期

6月社零名义同比增速9.8%，前值8.6%，上半年累计同比8.4%，社零超预期反弹源于汽车消费拉动，国五去库存带动6月汽车消费超预期回升，CPI高位也有支撑。限额以上消费品零售名义增速9.7%。结构方面，6月限额以上汽车、家具类、家电及建筑装潢类增速均回升。我们提示市场关注汽车消费未来走势，限额以上汽车消费、乘用车销量等反映出汽车消费初现拐点特征，叠加“国五转国六”带动库存降低，汽车消费增速有望筑底并迎来一轮修复周期，但预计修复速度、节奏和幅度均难达2016年水平。考虑居民收入韧性、汽车迎来修复周期和低基数等因素，我们对下半年社零消费不悲观，预计仍有韧性。

【3】6月工业增加值当月同比+6.3%，1-6月固定资产投资累计同比增速+5.8%

6月工业增加值当月同比+6.3%，较5月份出现了明显反弹，高于我们预期和Wind一致预期0.8个百分点。但就季度节奏上，PMI连续三个月低于50，2018Q1~2019Q2，工业增加值的季度均值分别为6.6%、6.6%、6.0%、5.7%、6.5%、5.6%，我们认为年内工业增加值的季度节奏将是平缓回落。

1-6月制造业投资累计同比+3%，较前值小幅回升；基建投资（统计局口径）累计同比+4.1%，较前值稳中有升；地产投资累计同比+10.9%，较前值小幅回落。1-6月整体固定资产投资累计同比+5.8%。中小企业融资情况未见根本性好转，我们认为制造业企业的资本开支可能继续受到制约。上半年高技术制造业投资增速+10.4%、明显高于整体制造业，未来国家或在高技术行业继续加大投入和财政/信贷/产业政策支持力度，对冲传统制造业的下行压力。

去年底以来，国家发改委批复项目体量同比有较大增长，高铁、机场、轨交等方向基建投资项目储备较为充分。今年基建投资呈现出结构分化特征，铁路投资较为强劲，我们认为主要源于中央财政支持、重点项目开工建设。而由地方政府主导的公共设施管理业投资（主要是市政工程类）1-6月同比负增长，反映地方政府的自主投资意愿不强。总体来看，我们预计随着储备项目继续投放开工、去年同期基数下行，下半年基建投资增速有望继续维持稳中有升。

【4】1-6月地产投资同比增长10.9%

1-6月份，全国房地产开发投资同比增长10.9%，增速比1-5月份（11.2%）降低0.3个百分点。房地产投资增速仍然维持高位，我们认为有两个方面原因，一是土地购置支出滞后计入房地产投资的因素还未消失，但财政数据端土地出让收入持续为负，预计未来对地产投资产生负向影响。二是建安投资相比去年有所回升，1-6月份，房地产开发企业房屋施工面积同比增长8.8%，增速与1-5月份持平，但从销售和竣工来看，仍有下行压力，商品房销售面积同比下降1.8%，降幅比1-5月份扩大0.2个百分点。房屋竣工面积下降12.7%，降幅扩大0.3个百分点。展望未来，我们维持地产投资增速下行的判断，在一城一策、因城施策下，预计地产政策在限购、限贷等实质性放松上仍会非常审慎。但如果外部不确定加大，不排除放松一二线刚需稳定总需求的可能。