赤峰黄金投资价值分析报告：三年跨入十吨量级的成长型金矿公司

原标题：赤峰黄金投资价值分析报告：三年跨入十吨量级的成长型金矿公司 来源：中信证券

核心观点　　受益于海外Sepon矿转产黄金和国内五龙黄金的扩建，公司矿产金进入快速增长期，预计2022年黄金产量达到10吨，未来三年CAGR为77%，金价上涨周期中盈利充分释放。新管理团队拥有丰富并购经验，外延扩张可期。给予公司2020年34倍PE，对应目标价10.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。　　外延并购老挝Sepon铜金矿，预计2022年公司黄金总体产量达10吨量级。2018年11月收购Sepon铜金矿90%权益，公司黄金权益储量增长52.4%至85.95吨，并且经勘探后黄金品位和储量大幅增加。根据公司的开采计划，依靠自身现金流建设的金矿产能将于2020下半年投产，现金成本约100元/克，我们预计2022年公司整体黄金产量达到10吨量级。　　坐拥国内高品位优质矿山，五龙黄金扩产增储助力矿产金稳定释放。截至2018年底，公司通过吉隆矿业、华泰矿业和五龙黄金三家全资子公司合计拥有黄金储量56.41吨，平均品位高达8.38克/吨，我们测算矿产金平均现金成本140元/克，位于行业第一象限。随着吉隆矿业技改升级和五龙黄金的采选规模逐步扩张至100万吨/年，预计公司国内矿产金的产量将从2018年的低点稳步上升。　　管理层顺利改组，管理能力及战略布局对标国内顶级矿企。2020年1月，曾任山东黄金董事长和紫金矿业总裁的王建华先生成为公司新董事长，其曾主导了多次国际矿业项目的并购。随着先进经营理念和战略的引入以及大股东对公司的支持，公司未来可能继续并购黄金矿山进而增强公司的资源禀赋。　　回收业务和铅锌板块稳健扩张，驱动公司稳定发展。一方面公司通过雄风环保和广源科技两家子公司经营资源回收板块，贡献稳定利润。另一方面，公司注入大股东的铅锌铜资产瀚丰矿业，探矿权部分增储空间较大，预计选矿规模2021年扩大至33万吨/年，铅锌金属增量将增厚公司业绩。　　风险因素：金矿扩建和改建不及预期，外延并购不及预期，金价格波动风险。　　投资建议：随着海外金矿转产和国内金矿扩建，公司矿产金规模持续扩张。受益于优质金矿较低的现金成本，公司在金价上行期间盈利预计将充分释放。预计公司2019-2021年归母净利润为2.55/4.95/8.18亿元，EPS分别为0.16/0.29/0.49元，目前股价7.03元，对应2019/20/21年PE为39/22/13倍。给予公司2020年34倍PE，对应未来一年目标价10.0元，首次覆盖给予“买入”评级。