复盘方正吞并民族证券：赵大健团队去留悬疑

合并完成后，会将民族证券发展成为一个投行业务子公司，其他业务陆续整合到方正证券中去，这是大方向。

1月13日，方正证券召集多家机构投资者在盘古七星酒店召开机构调研沟通会。方正集团董事长雷杰、民族证券董事长赵大建、财务顾问西南证券魏鑫皆出席。

包括宏源证券、招商证券、东方证券在内的近30家机构分析师、研究员与会。据了解，希望参加交流会的机构远不止30家。

从2013年8月27日停牌到2014年1月13日复牌，这份券商重组方案，从酝酿出台到监管层反复研究，经历近4个半月时间。方正证券复牌第一周交易，总市值蒸发28亿元。

与会人士称，如果不出意外，方正证券在今年上半年就能完成收购，成为上市券商中第一个同行业并购案例。

微妙的重组方案

对方正证券而言，“打造综合金融平台”是其目标，但并非一朝一夕能够实现，传统证券业务至少在中期内仍将是公司最重要的业务单元和核心板块。所以方正证券一直在搜索合适的目标，直至看中了民族证券。

一位接近民族证券的知情人士向理财周报（微信公众号money-week）记者表示，民族证券也一直在寻找合适的买家。“民族证券2013年8月22日开的董事会，最后董事会才最终确定向方正证券发函。核心就是由于方正证券市场化，符合民族的要求，所以在8月25日就确定了，8月26日停牌。”

资本金一直是限制民族证券发展的最大瓶颈。民族证券并不是没有过自己上市的想法。2005年在死亡边缘徘徊的民族证券，一直到2011年北京政泉置业入主，才算真正缓过劲来，逐步还清大股东挪用资金、解决历史遗留问题，完成40多亿增资扩股并制定未来发展的战略目标。

“但是券商上市还是受到各种条件的制约，最后选择这种方式也是经过慎重考虑。”前述民族证券知情人士表示。

出身投行的雷杰和曾在国泰证券和华夏证券多年分管投行的赵大建，熟悉“控股合并”，且两人曾在华夏证券共事多年，沟通上没有障碍，并能够各自给股东建议，这也是双方一拍即合的原因之一。

但双方谈判也并非一帆风顺，最大的障碍来自于东方集团增资的冲动。

2012年11月份，民族证券计划增资80亿元，当时民族证券共5位股东，分别是政泉控股（68.06%）、东方集团（15.03%）、新产业投资（12.19%）、乐山商业银行（3.28%）、兵工财务（1.44%）。

但彼时，由于东方集团和新产业投资财务指标都不符合增资规定，所以只能等待二次增资。在这期间，政泉控股、兵工财务、乐山国资公司分别增持民族证券28.38亿元、0.77亿元、1.77亿元的注册资本。

不巧的是，由于方正与民族合并工作迫切，东方集团正待解决财务指标的问题时，遭遇方正证券停牌。如果执意增资，民族证券股权发生变动，将会给两家券商合并造成法律障碍。

在这期间，民族证券不断与东方集团及深圳新产业沟通。1月10日是关键的一天，方案命悬一线，障碍终于得以解决。上午是东方集团股东会，放弃对民族证券的二次增资，在大股东回避情况下获99.21%高票通过。下午两点，民族证券股东通过放弃二期增资方案和同意合并方案，紧接着3点方正证券开董事会。

从大局考虑，合并后，民族证券股东的股份可以上市流通，1.93倍PB也使得资产得到增值。不过东方集团仍然付出不小代价，在民族证券的持股比例已降至4.76%。

三大投行团队

本次方正证券通过发行股份的方式购买民族证券100%股权，重组完成后民族证券将成为方正证券的全资子公司，民族证券各股东成为方正证券股东，民族证券100%股权交易作价是132.02亿元，增发每股价格为6.09元，预计增发21.68亿股。

132亿的作价，相对于2013年8月31日民族证券68.37亿元净资产，定价PB为1.93倍，价格贵不贵？

中信证券认为，1.93倍高于目前上市券商平均PB（1.88倍）。同时民族证券价值在于账户托管制度下的客户价值，将来如果多个营业部可以同时开户或者互联网公司参与经纪业务竞争，经纪型券商的客户价值将大打折扣。

几乎所有的机构投资者都不怀疑双方在经纪业务上的互补性，方正证券的空白地区刚好有民族证券的营业网点分布，但有分析师对其他业务的整合难度和效果存疑。

对此雷杰表示，合并后方正证券将有三个投行团队：方正证券、瑞信方正、民族证券，互补性强，瑞信方正擅长高端业务，而民族证券在中小板、创业板方面也有不错的历史业绩。

“合并完成后，会将民族证券发展成为一个投行业务子公司，其他业务陆续整合到方正证券中去，这是大的方向，”雷杰称，“关于投行业务同业竞争问题，我们正在和监管部门进行沟通，会按照监管部门要求的方案和时间表，在限定期限内完成投行业务整合。

整合限于两年完成，

投行同业竞争是关键

雷杰面临的另外一大质疑是，能不能留住老朋友赵大健带领的民族团队。

监管层给方正、民族的整合期限是2-5年，主要业务要在两年内整合完毕。

1月13日上午，宏源证券第一个提问，直指“整合规划”。在下午与记者的交流中，该问题也是关注焦点。