我国国债期货市场引入境外投资者的意义及可行性探讨

张革

摘   要

随着我国债券市场对外开放的推进，境外投资者国债现货投资规模不断增加，其参与国债期货市场的需求也在增加。在当前市场环境下，有必要在国债期货市场引入境外投资者，丰富国债期货投资者类型，更好地发挥国债期货市场功能，从而进一步提升债券市场的影响力和对外开放水平。

国债期货　境外投资者　风险对冲　利率风险

2013 年中国国债期货上市至今，产品体系逐渐完善，国债期货的交易活跃度不断提升。同时，随着我国债券市场对外开放的持续推进，境外机构投资者在债券市场的投资占比逐渐提升。但目前我国国债期货市场的投资者结构相对单一，投资者结构与国债现货市场的匹配度还不够。

国债期货市场是我国衍生品市场的一个组成部分，是债券市场基础性利率风险管理工具市场。在当前市场环境下，有必要引入境外投资者，丰富国债期货投资者类型，更好地发挥国债期货市场功能，促进债券市场开放水平的进一步提升。

国债期货市场引入境外投资者的积极意义

自2005 年我国发布《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》起，中国债券市场对外开放已经历了13 年的历程。从允许境外人民币清算行等三类机构运用人民币投资银行间债券市场，到合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）开展境内证券投资，再到2017 年“债券通”正式落地，中国银行间债券市场对外开放步伐不断加快，开放程度不断加深。尤其是近些年来相关主管部门陆续出台债券发行、跨境支付、税收优惠等一系列有利于债券市场扩大开放的政策措施，中国债券市场的影响力和吸引力不断加大，参与中国债券市场的境外机构数量和交易规模也在增大。截至2018 年末，中国债券市场的债券余额为86 万亿元人民币，成为全球第三大债券市场。2018 年中国债券市场外资净流入规模约1000 亿美元，占新兴市场外资流入规模的80%。中国债券市场境外投资者达1186家，持债规模为1.73 万亿元人民币，其中国债占比达到8.1%。

（一）适应市场发展和人民币国际化需要，更好地满足境外投资者的投资需求

随着境外投资者国债现货投资规模的增大，其参与国债期货市场的需求也在增加。境外成熟市场的发展经验表明，金融衍生品对于保护投资者现货资产、平抑资产价格波动等具有积极作用。此外，用衍生品工具对冲持仓风险、稳定投资也是非常重要的配置理念。以美国保险机构为例，在其资产投资构成中，除了大比例的债券、股票之外，往往还会配置一定比例的衍生品，以满足其现货风险对冲的需要，而且这些机构所运用的衍生品工具主要是期货。此外，在境外成熟市场上，机构投资者运用国债期货进行风险对冲也是很普遍的现象。从中国来看，在债券市场开放不断深化的背景下，国债期货市场引入境外投资者，有利于满足境外机构的金融风险管理需求，进而促进债券市场开放和人民币国际化。

（二）增强境外投资者的持仓粘性，有利于债券市场的发展壮大

目前，境外机构投资我国债券市场的比例总体上还偏小，未来发展空间很大。自2019 年4月起，以人民币计价的中国国债和政策性银行债将被正式纳入彭博巴克莱全球综合指数（全球三大债券指数之一）。未来，随着中国债券被纳入国际重要债券指数的预期继续升温，越来越多追踪这些指数的ETF 基金增持我国债券的需求也将迅速上升。在这种形势下，提供国债期货等更为丰富的对冲工具将有利于吸引境外投资者的加入，增强境外投资者的持仓粘性，从而有利于债券市场的发展壮大。

（三）境外机构投资者以套期保值为主的投资特征有助于市场稳定

一般来说，期货市场中套期保值业务的参与主体是机构投资者。套期保值业务能为市场提供基础流动性，壮大市场，这一点在境内外期货市场运行中均能得到验证。

以中国为例，2016 年以来机构类客户参与期货市场的数量快速提升，其市场占比稳定在30%以上。其中，主要参与股指期货的保险公司、QFII/RQFII 的日均资金规模总体稳定，参与股指期货的热情有增无减。2017 年QFII/RQFII 日均资金规模为94 亿元，同比增长38.5%，且成交持仓比均不高，套期保值的投资特征较为明（见图1、图2）。