王晋斌：大分化，全球金融市场和全球经济增长的关键词

王晋斌 中国人民大学经济学院常务副书记、国家发展与战略研究院研究员、中国宏观经济论坛主要成员

这两天，美联储实施了大力度的宽松货币政策以及即将实施大规模财政刺激计划；G7财长会议也宣布要“不惜一切代价恢复信心”等扩张性的政策。这些强刺激政策的预期给金融市场打了一针“强心剂”。这一次，金融市场也以热情的态度去回馈了政策的好意。

截至昨天收盘，依据WIND提供的数据，DJ指数狂涨2112.98点，涨幅达到11.37%，创造历史最大单日上涨点数，也是1933年以来的最大单日涨幅，NASDAQ指数和S&P 500分别上涨8.12%和9.38%。欧洲主要股市表现也足够惊艳：富士100涨幅9.05%、法国CAC40涨幅8.39%，德国DAX指数涨幅更是达到了10.98%。

欧美股市的报复性反弹，美元指数也在下行（从3月20日、23日的盘中高点连续两天下跌进入102、101区间），外围股市也表现不错。尽管时间很短，还有待观察，但这一次欧美股市的惊艳表现和美元指数连续2天走软，起码说明了市场上美元流动性问题得到了暂时的缓解。也在一定程度上打消了市场投资者“坚决做空”的集体行动，也就因此暂时打破了金融市场资产价格进一步共振性螺线下挫的风险，整个金融市场的风险瞬间得到了有效的暂时释缓。

但我们要深刻看到，即使美元流动性得到了暂时的缓解，全球金融市场的企稳还早。金融市场资产价格的巨震，还会伴随相当长一段时间，这要等到新冠疫情大冲击的高峰完全清晰显现，才可能有进一步的推断。

市场投资者在忐忑等待金融市场的企稳。在未来一段时间，全球金融市场和全球经济增长的“大分化”景象会逐一展现在你的面前。

一、全球金融（股票）市场的“大分化”

金融市场的“大分化”将在两个层面展开：第一个层面是股市涨幅的“大分化”。最近两天我们已经看到了欧、美股市涨幅与亚太股市涨幅之间的分化。除了日经指数和韩国综合指数表现出大涨幅以外，亚太其他股市的涨幅大多在2%-3%之间。主要原因可能有三点：首先政策层面是政策的力度不同；其次市场层面是前期跌的幅度不同。跌的越惨的股市反弹越大，也符合市场上的“均值回归”原理；最后是关于未来经济预期的不同。第二个层面是各个市场本身标的资产价格波动的分化。金融“大动荡”也是金融“大洗涤”。投资者会在整个市场逐步停止“坚决做空”的集体行动后，去识别有价值但在市场恐慌之下“超跌”的股票，整个市场的标的资产价格会进一步分化。

二、全球外汇市场的“大分化”

截至今天上午10点左右，依据WIND的数据，今年以来美元指数上涨了5.40%，但各个主要经济体的货币对美元的贬值幅度差异很大（参见下图）。

图 今年年初以来各个主要货币对美元的贬值幅度（%）

美元指数上涨是全球主要货币贬值的直接原因。在这个金融大动荡时期，即使是短期的汇率决定理论也难以去描述汇率过大的波动。著名经济学家多恩布什的汇率“超调”理论很好的解释了，当市场受到外部冲击时，货币市场和商品市场的调整速度存在很大差异（商品价格存在粘性，调整的慢），导致短期购买力平价不成立，从而导致了汇率的过度波动（“超调”），长期中购买力平价成立。但从政策制定者角度来说，如果要等到长期购买力平价成立，汇率回归其正常水平的话，外汇市场对本国经济的冲击早就付出了巨大的代价或者成本了。因此，任何一个政策制定者都绝对不能把汇率“超调”带来的成本看作是沉没成本。更何况在这个金融大动荡时期，外汇市场上投资者心理波动极大，更容易出现过度“超调”，或者说是“超调”中的“超调”。

当下，在美元指数还在100以上的时候，即使美元流动性问题暂时得以缓解，但外围市场的压力不减。全球外汇市场的“大分化”也还会持续。

三、全球各个经济体经济增长预期的“大分化”

在新冠疫情大冲击之前，IMF、OECD、WB等国际性机构对2020年世界经济增速的预测就出现了少有的分化。预测值的分歧也充分证实了全球经济存在高度的不确定性。去年年底，中美贸易进一步磋商存在的不确定性、英国脱欧存在的不确定性以及中东地缘政治存在的不确定性等等因素已经严重影响了市场投资者的预期，给全球经济形成了下行的压力。