国金证券裴培：电商行业的问题很可能比想象的严重

2020年春天对电商行业来说肯定不是一个好季节。这一年也很可能不是一个好年景。问题在于：问题会有多严重？

昨天，我在几个微信群里看到了一篇据说是对某电商巨头业务人员的调研纪要，内容非常悲观。我无法验证其来源，所以就不引用了。但是我与几位电商行业的朋友探讨了一阵子，结论是：形势非常严峻，而且大部分人可能还没有理解这种严峻。

事实上，早在半个月前，阿里巴巴发布财报时，CEO张勇就表示：受到疫情影响，2020年1-3月季度的营业收入将放缓，而且放缓幅度可能比较大。当分析师问起“疫情结束后会不会有恢复性/报复性增长”时，阿里的回答是“这取决于疫情何时结束”；疫情必须先结束，才谈得上恢复性增长。

京东、拼多多、唯品会等电商巨头即将在未来1-2个星期内公布财报。这是上个季度的财报，所以肯定不会受到疫情的影响；但是，分析师们必将反复询问“这个季度怎么办”。他们会期望公司给出定量或定性的指引——多半不会是什么很好的指引。

我努力与自己认识的电商平台、电商品牌工作人员以及熟悉电商市场的VC/PE讨论，以搞清楚形势到底有多差。从前线传来的大部分是坏消息。遗憾的是，现在没有多少定量数据可供分享。可以肯定的是，电商行业将面临如下三重的问题：

第一，疫情导致的物流行业开工率低、送货效率低下、取货困难，直接影响了用户需求。这是最容易理解的，也是最容易解决的，有望在未来1-2个月内得到较大的缓解（湖北等少数地区除外）。

第二，消费者对未来收入的信心不足，有意识地降低了对非必需品、高端品牌的采购预算。这是最严重的，也是长期效果最不好衡量的。在全面复工遥遥无期、企业业绩和员工奖金成谜的情况下，大部分中产阶级消费者都在谨慎地收紧消费。

第三，品牌和平台感知到了用户需求的疲软，从而在市场活动、新品开发乃至整个生产环节采取保守态度。在初始阶段可能还有一些“清库存”的营销活动，拖的时间越长则活动越少，所有人都在静待大势的好转。

可以确定的是，中高端美妆品牌已经受到了比较严重的影响；高端进口品牌、消费升级品牌也受到了立竿见影的影响。至于具体有多大的影响，网上有一些说法，我们尚无法验证，在此就不提及了。

当然，投资者总是企盼“东方不亮西方亮”，希望生鲜电商的崛起能够补回一些增长。遗憾的是，补不回来——生鲜电商的规模太小了，我们估计2019年这个品类仅仅为电商行业贡献了0.3-0.5%的GMV（注：不含外卖、便利店等泛O2O服务）。即便生鲜电商的GMV骤然增长十倍、二十倍，拉动作用也是非常有限的。

那么，一旦疫情结束（最有可能是在二季度中后期），会不会产生强烈的“报复性消费”呢？有可能，但是这种“报复性消费”大概不足以抵消中产阶级消费者的保守情绪，尤其是在长期经济形势能见度较低的情况下。

本次疫情对全球经济造成了深刻的、难以磨灭的影响，这个影响至少会持续整整一年，或许多年。广大有房有贷、父母需要就医、子女需要入学的中产阶级，必须作出针对性反应：缩小家庭资产负债表，采取更保守的投资态度，降低负债消费，暂缓消费升级。安全是第一位的，享受降低到了第二位，而面子很可能就被扔掉了。

可以看到，上述问题不是电商行业孤立的问题，它会影响到消费的方方面面——无论是互联网的还是非互联网的。这些问题，没有一个是能由某家企业独自解决的，甚至整个电商行业、整个互联网行业联合起来也解决不了。

令我惊讶的是，电商业内人士和投资人在面对上述问题时，所采取的截然不同的态度：前者大部分忧心忡忡、谨慎保守，对未来的困难和不确定性估计得很足；后者则往往比较乐观，认为困难只是暂时的，疫情结束之后一切都会恢复正常。大致上，离前线越远的人就越乐观，例如二级市场投资者就明显比一级市场的乐观一点（所以过去几个星期A股市场表现还不错）。

究竟谁更接近真相、更正确呢？取决于中国乃至全球各主要经济体的应对态度。如果经济主管部门推出一系列的刺激方案，而且这些刺激方案恰好也能解决长期的、深层的问题，那么“因祸得福”也是可能的。但是，这里面的不确定性太高了。如果是我，不会在此时急于下赌注。