江海证券：从“棚改”看“旧改” 对经济影响几何？

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　　利率债投资策略：虽然美联储鸽派表态及美债利率下行有利于市场宽松预期的升温和交易热情的回暖，但一方面考虑到美联储尚未讨论降息时点，即使降息时点也会晚于市场一致预期的7月，另一方面市场预期早已走在美联储前面，美债利率近期下行的幅度至少隐含了年内两次降息的预期，未来大概率将面临修正。此外，本轮全球货币政策宽松周期中，国内货币政策早已走在了全球前面，目前国内财政和基建稳增长正在发力，外部不确定性也出现了改善的迹象，即使未来美欧央行加码宽松，国内货币政策跟随宽松的必要性和可能性也较低，短期内进一步放松货币政策的可能性更低。综合来看，稳增长政策带动经济企稳预期和流动性宽松预期并存，利率大概率仍将维持区间震荡格局。

　　从“棚改”看“旧改”，对经济影响几何？昨日国常会研究部署推进城镇老旧小区改造，指出据各地初步摸查，目前全国需改造的城镇老旧小区涉及居民上亿人，今年开展试点探索，为进一步全面推进积累经验。继“棚改”后，“旧改”再次成为市场关注的焦点。那么“棚改”和“旧改”有何相似点，又有何区别？“旧改”对经济又将带来哪些影响？

　　棚户区改造是中国政府为改造城镇危旧住房、改善困难家庭住房条件而推出的一项民生工程。我国棚户区改造从2009年开始，2014年以后棚改范围逐步扩大。棚户区改造大多采取拆除重建的方式，安置住房实行原地和异地建设相结合。棚改采取实物安置和货币化安置相结合的方式，根据当地房地产库存实际灵活选择。此次国常会提到的旧城改造则主要指城镇老旧小区改造，重点改造建设小区水电气路及光纤等配套设施，有条件的可加装电梯，配建停车设施，促进住户户内改造并带动消费。并在小区改造基础上，引导发展社区养老、托幼、医疗、助餐、保洁等服务。推动建立小区后续长效管理机制。

　　对比“棚改”和此次“旧改”，我们不难发现，两者的相似之处在于，都是在经济下行阶段政府推出的稳增长政策，都是通过改善城镇居民居住条件起到拉动投资、带动消费的作用，两者覆盖面都非常庞大（超过1亿人），能够带动大规模投资需求（数万亿）和消费需求，稳增长效果突出。但两者的政策着力点和落脚点却存在很大区别，具体体现在：

　　首先，“棚改”重在地产，“旧改”侧重基建。“棚改”政策意图主要是通过拉动房地产投资稳增长。而此次“旧改”政策意图主要是通过老旧小区改造升级拉动有效基建投资和消费需求，对房地产需求影响有限。

　　其次，“旧改”强调促需求，“棚改”兼顾去库存。此次“旧改”主要着眼于通过改造老旧小区的基础设施，创造新增基建投资需求。“棚改”则一方面意在通过稳定房地产投资对冲经济下行压力，另一方面货币化安置的模式也能够起到降低房地产库存，化解房地产市场风险的作用。

　　第三，“旧改”投资周期短见效快，“棚改”则相对缓慢。“棚改”由于涉及棚户区的拆除和新建住房的施工与销售，因此投资回报较长，政策见效相对较慢。而老旧小区改造项目投资周期很短（一般半年内完成）、边际效益明显、资金周转很快、能迅速转化为消费能力。

　　第四，“棚改”接近尾声，“旧改”空间巨大。棚改从2009年启动至今已经历了10年时间，从2014年政策加码算起也进入了第6个年头，有效需求已经得到了较为充分的满足，房价上涨压力加大也使得部分地区“棚改”面临调控压力，今年以来各地“棚改”的节奏都出现了不同程度的放缓。而“旧改”作为基建投资的新抓手，未来投资空间依然巨大。据初步统计，全国共有老旧小区近16万个，涉及居民超过4200万户，建筑面积约为40亿平方米。初步估算我国城镇需综合改造的老旧小区投资总额可高达4万亿元，如改造期为五年，每年可新增投资约8000亿元以上。目前，一些省份已公布了今年的改造目标，比如河北省今年将改造老旧小区2779个；安徽省计划改造老旧小区523个，投资估算约25亿元。

　　综上所述，城镇老旧小区改造作为基建投资的新抓手，一方面有助于增加有效投资需求，拓展内需促消费，另一方面又最大限度地避免了“棚改”推升房价的副作用，投资周期短见效快，且空间巨大，未来有望成为基建投资新的增长点，对促进基建投资，对冲房地产投资和外贸对经济的下行压力都将带来积极意义。