华安期货：豆粕谨慎看多 用期权保护期货头寸

　　持有豆粕多单的同时，卖出看涨期权+买入看跌期权，构建备兑看涨头寸组合和保护看跌期权组合。

　　影响因素分析：

　　美豆减产预期和贸易摩擦或导致豆粕供应偏紧；国内生猪养殖行业或逐步回暖，提振豆粕需求。

　　自2019年5月初贸易局势恶化以来，豆粕总体运行区间不断抬升。期货M2001合约从2600元/吨，涨至2950元/吨。当前贸易形势依然不乐观，叠加供应偏紧和需求回暖预期，我们对豆粕持谨慎偏多看法。

　　多头可能的风险包括几点，贸易环境改善，供应量大增；全球经济下行，造成消费不振；猪瘟疫情再度蔓延；等等。

　　因此，我们用期权对期货头寸进行保护，一方面增强收益，一方面降低风险。

　　风险控制：

　　总仓位不超过40%。

　　金字塔式建仓，盈利加仓，亏损不加仓。

　　一、策略概述

　　持有豆粕多单的同时，卖出看涨期权+买入看跌期权，构建备兑看涨头寸组合和期权保险组合。

　　策略理由：

　　豆粕基本面略偏多。美豆单产下调的预期和国内生猪养殖行业回暖的趋势对M2001合约期价形成支撑。

　　波动率方面，预计短期内波动率继续持稳；贸易谈判等因素带来不确定性，期货价格存在大幅涨跌的可能。短期走势预计以高位窄幅震荡为主。

　　做空虚值看涨期权，以获得时间价值；有期货头寸做备兑，持仓风险低。

　　做多浅虚值看跌期权，保护期货多头头寸。如果贸易谈判及美国天气方面出现重大冲击，豆粕价格下跌，则期权多头的杠杆效应将带来丰厚收益。

　　建仓及调整方案：

　　做多期货M2001合约，持仓300手，保证金占用约180万元(18%)。

　　做空期权M2001-C-3000合约，持仓150手，保证金占用约90万元(18%)，并获得期权权利金。

　　做多期权M2001-P-2900合约，持仓150手，权利金付出8万元(0.8%)。

　　出场方案：1、低买高卖，根据盘面持续调整；2、11月供需报告公布前，适时减仓以规避风险；3、盈利或波动率增加至一定值的时候平仓。

　　二、因素分析

　　2.1美豆减产预期和贸易摩擦或导致豆粕供应偏紧

　　市场普遍预计，美国农业部将在10月供需报告中下调2019/20年度美豆年末库存及单产预估。国庆期间，CBOT大豆受利好提振，明显上涨，并带动国内豆粕期货跳开，领涨农产品。

　　受贸易摩擦影响，中国进口大豆港口库存在2019年3月份降至近四年低点。

　　图1：中国进口大豆港口库存

　　图2：生猪存栏变化

　　2.2国内生猪养殖行业或逐步回暖

　　因猪瘟疫情影响，养殖户积极性降低，生猪存栏和能繁母猪数量连续大幅下降。目前中国南方的猪瘟蔓延趋势有所缓解，大规模抛售现象明显减少；8月份以来，国家出台多项政策，鼓励养猪。后期，养殖业或逐步回暖。

　　2.3对豆粕持谨慎偏多看法

　　自2019年5月初贸易局势恶化以来，豆粕期间总体运行区间不断抬升。期货M2001合约从2600元/吨，涨至2950元/吨。当前贸易形势依然不乐观，叠加供应偏紧和需求回暖预期，我们对豆粕持谨慎偏多看法。

　　多头可能的风险包括几点，贸易环境改善，供应量大增；全球经济下行，造成消费不振；猪瘟疫情再度蔓延；等等。因此，我们用期权对期货头寸进行保护，一方面增强收益，一方面降低风险。

　　2.4波动率分析

　　目前，M2001期权系列中，浅虚值看跌期权的隐含波动率相对较低，适合买入。后期美国及南美天气、美豆出口情况、贸易摩擦等事件，可能成为市场炒作题材，波动率有上涨空间。

　　图3：豆粕历史走势

　　图4：M2001合约历史波动率

　　三、风险控制

　　3.1策略风险之一：价格连续上涨，持仓保证金迅速变化

　　期权的卖方承担义务，需要缴纳保证金。若保证金不够将会遭到强行平仓，需日常盯市，通过资金管理，降低仓位来规避保证金风险。

　　3.2策略风险之二：流动性不足，成交有滑点

　　由于豆粕期权合约数量很多，成交分布上并不均匀。有些合约就会出现成交量比较少的情况。期权合约可能面临没有对手方而无法平仓的风险。为了规避该风险，选择活跃月份期货合约对应的期权系列。