中金公司：大消费热点行业、头部企业疫情影响分析

1） 受损敏感型行业：与消费者直接接触、固定成本占比较高的企业受影响较大，集中在餐饮、酒店、旅游、免税店、百货家电零售等相关子行业。金银珠宝、奢侈品、贵重耐用消费品等“典型可选类别”受到的冲击会比普通消费品明显。

2） 相对防御型行业：超市等必需消费品零售商、电商占比高的零售商和品牌、海外产能较大的代工企业，与“宅”消费相关的产业，因其商品属性、业务模式，而体现出一定的防御性。

3） 后周期型行业：家电、家居、美妆、品牌服装、文具等子行业，因春节出货量较少、经销商体系分担一定损失等因素，短期影响弱于受损敏感型子行业，重点要看此后几个月的消费复苏和库存消化。

当然，我们的测算是基于没有收到任何补贴、税费减免和租金减免，企业全面承担各项成本费用的情况。因此，实际表现可能会好于我们的预期。

我们预计2021年业绩大幅下调的风险不大，消费升级趋势仍然强劲，头部公司的地位将更加巩固。

1） 我们重点研究的企业均在普通的吃穿用住类别，短期防御性和中长期向上趋势依然清晰。SARS期间的商品零售总额数据表明，疫情消退、出行恢复后，各品类增速有望在几个月内得以恢复。

图表: SARS期间的消费数据复盘

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

2） 此次疫情可能会影响短期开店速度，但放眼2年（8个季度）来看，我们认为，用7个季度的加速发展弥补1个季度的开店不足，是可以达成的。通过众志成城的抗击疫情，龙头企业的团队凝聚力、品牌影响力得到了提升。

盈利预测与估值

待疫情拐点逐步清晰后，大消费龙头公司仍是市场布局的重点。本报告中重点分析的头部公司是各子行业的翘楚，值得逢低吸纳、借此机会优化布局含金量。

风险

疫情严重程度若超出普遍预期，则会加深不利影响。

正文

餐饮酒店免税：短期承压，不改中长期成长逻辑

疫情影响总体分析

餐饮酒店免税等社会服务类企业受疫情影响较大，单月收入大幅减少，较高比例固定成本拖累利润率。疫情使得人们在外就餐、住店、旅游大大减少：

1）餐饮：春节假期是餐饮的旺季，2019年春节期间（2月4日至10日），全国零售和餐饮企业实现销售额约10,050亿元，而今年假期众多餐饮企业面临暂停营业（海底捞原定于1.26-1.31所有内地门店暂停营业，后又宣布延长暂停营业时间）或翻台率大幅下滑，我们预计将使得餐饮门店面临单月（1.20-2.20）收入大幅减少，拥有较大比例外卖业务（如百胜中国外卖收入占比约20％）的餐企或将受到相对较小的影响。

2）酒店：一季度是酒店行业的淡季，但酒店行业的RevPAR仍可能随着旅游的疲软而取得较大的下滑，2020年春节期间（除夕至初六）铁路/公路/民航旅客发送量分别下滑61.5％/64.6％/48.0％。

3）免税：春节假期是免税购物的旺季，随着出境游和海南游的下滑以及海南全岛免税店的停业，免税销售收入也会受损，春节期间大陆赴香港和澳门地区游客人数分别下滑84.7％（1.24-1.29）和83.3％（1.24-1.30），1.23-1.28三亚火车站和凤凰机场进出站旅客分别同比下滑40.03％和28.68％。

而餐饮和酒店普遍具有较高比例的固定成本（例如海底捞和百胜中国的租金+人工+折旧成本占收入比重均达约40％），收入下滑时或导致利润率受损。

SARS期间影响复盘带来的启示

复盘“非典”（SARS），疫情的影响是短期的、不改长期趋势。例如：1）2003年“非典”（SARS）期间，为控制疫情首次取消“五一”黄金周，使得当月社零增速低至4％，当年中国餐饮市场收入同比增速较上一年的17％降至12％，但2004年便反弹至22％；2）酒店行业也呈现出类似特征，国内旅游人次在2003年下滑1％、但在2004年增长27％，星级酒店RevPAR在2003年取得3％的下滑、但在2004年取得16％的增长；3）从北京首都机场国际及港澳台地区旅客吞吐量的累计同比数据看，2003年上半年累计同比跌幅达41％，下半年累计同比跌幅收窄至30％，而2004年下半年累计同比增速高达51％。

图表: SARS前后旅游行业和星级酒店数据表现

资料来源：中国统计年鉴，中国旅游统计年鉴，中金公司研究部

图表: 北京首都机场旅客吞吐量（国际及港澳台地区）累计同比

资料来源：公司公告，中金公司研究部

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