江海证券：新冠肺炎疫情下的政策选择

　　新冠肺炎疫情发生后，我们提出市场需要关注3个拐点：第一看疫情的拐点，我们此前估计到了2月中下旬，疫情会缓和。第二个拐点看政策的宽松。疫情发生后，货币和财政政策都出现了一定的放松。疫情发生后的一段时间，政策都会持续放松以刺激经济。第三个拐点是经济的拐点。疫情发生后，市场对经济的悲观预期强化，在各类刺激政策的持续刺激下，后期的经济悲观预期才可能得到缓和，因此经济的拐点要滞后于第一和第二个拐点。

　　目前疫情方面，湖北省外数据持续改善，省内数据还在高位，但主要是因为医疗条件的改善导致潜在感染人群得到治疗确认。虽然医学专家还比较谨慎，认为复工后疫情还面临一定的挑战，但考虑到复工后各地管控很严，我们认为2月底之前，疫情出现拐点并得到确认还是值得期待的。

　　第二个拐点，政策的放松也是在疫情发生后，立刻出现的。节后央行大规模流动性投放，公开市场降息，通过再贷款降低企业融资成本等等。财政方面，政府专项救灾支出力度加大，后期积极财政政策的运用，包括减税降费等等也不会缺席。当然，相比之下货币政策刺激更偏短期化，财政政策刺激更偏长期化。

　　至于第三个拐点，经济从下行到后期改善，目前显然还看不到。经济能下行多少，持续多久，一方面取决于疫情的变化，另外也取决于政策刺激的效果。

　　不管如何，疫情拐点的曙光早晚会看到，目前对经济和金融市场更重要的则是政策宽松的问题。最近地方政府都有一些放松政策的蠢蠢欲动，经济学家也有不少政策放松和建议。我们认为，政策放松需要关注下面几个问题：

　　一，政策放松的力度和持续时间。

　　理论上，政策都是逆周期的调控，政策释放的力度和持续时间取决于经济的预期。一旦经济遭遇的负面冲击越大越持续，政策释放宽松的幅度越大，持续时间越长。

　　不可否认的是，本次疫情传染程度，波及范围要远超过2003年非典；中国经济结构较2003年发生了很大的变化，疫情对消费的冲击导致对经济的冲击程度要远大于2003年；2003年经济处于上升周期，现在经济处于下行周期。因此综合看，本次疫情对经济的影响肯定是要超过2003年的非典对经济的短期冲击。

　　不管经济受到的冲击幅度如何，终归都是经济受到的短期冲击。一旦疫情改善后，社会正常的经营活动开始正常化后，经济会出现较为明显的反弹，这也是市场的一致预期，分歧点只是在经济反弹的幅度。具体而言，疫情对消费的短期影响非常大，毕竟过去时间失去的消费不可能通过后面的赶工补回来，而且即使疫情缓和后，很多的消费也难以马上反弹，例如大规模的在外就餐，旅游等等。但中期看，中国的消费潜力依然较大。投资虽然短期也受到影响，但是投资具有赶工的特点，后期投资进度能弥补回来。例如，今年要修一条铁路，前期工期延迟了，后期加快工期节奏就好。出口方面，主要还是看外需，目前海外受到疫情的影响并不大，因此中期内出口也不会受到太大的影响。

　　因此，尽管短期内经济可能受到明显的冲击，但中期内经济的趋势并不会改变。那么政策宽松持续的时间不会太久，力度也会较为有限。针对这次疫情的影响，我们认为政策上目前还是应该把它当成一次性冲击来应对。

　　二，政策对谁放松？救急不救穷，救现金流不救盈利。

　　短期内经济压力大，各个企业都很难受，但在救助的对象方面，我们认为需要考虑下面几点：

　　(1)救急不救穷，关注现金流的压力。经济只是受到了短期冲击，政策放松的着眼点应该是在解决部分企业的现金流上，而不是解决企业的盈利能力，虽然现金流和盈利能力也有必然的关系。由于目前很多企业负债率很高，每个月固定支出压力大，一旦短期经济放缓，企业现金流下降，就面临较大的压力。因此通过政策的放松，能改善企业现金流压力，也就为企业争取了时间。实际上，目前出台的政策多侧重于解决企业短期现金流压力。