华鑫股份(600621)：旗下51%大摩华鑫证券 批皮青铜的隐藏王者

报告摘要

    华鑫股份（曾用名上海金陵），主营业务从机电产品、电工仪表等制造业到房地产开发，再到证券业。公司第一大股东是上海仪电集团，直接持股比例27.49%，表决权比例53.27%。实际控制人为上海市国资委。

    2018 年，华鑫股份实现营收11.84 亿元，归母净利润2185 万元。其中，证券服务实现营收9.60 亿元，占比81%，这包含摩根华鑫贡献的1.72亿营收。2019 年上半年，公司实现营收5.73 亿元，净利润7291 万元。

    华鑫证券于2017 年5 月通过资产置换及发行股份（约40 亿元，9.59元/股）装入上市平台，按2016 年8 月31 日评估华鑫证券估值53.549亿元。并募集配套资金12.72 亿元（10.6 元/股），锁定期三年*。

    摩根华鑫证券82%的营收来自投行业务。两次交易：2016 年1 月，华鑫证券对大摩转让15.67%摩根华鑫证券股权。2015 年底评估大摩华鑫证券价值14.602 亿元。此次交易2%股权价值（含控股权溢价）估值为3.762亿元（2018 年9 月底评估）。假设不考虑控股权溢价，估值约188.1 亿。

    华鑫股份最新市值137.17 亿，是A 股上市券商中市值最小的之一。华鑫证券（母公司）2018 年底净资产49.21 亿元，券商板块整体PBx1.57倍，华鑫证券自身估值77.26 亿元。摩根华鑫证券49%股权按94.05 亿元计。公司持有的65%仪电思佰益融资租赁股权，2017 年底评估价值约2亿元计（3.065*65%）。上市公司静态市值约173 亿元，总股本10.61 亿股，对应股价16.31 元/股，首次覆盖，推荐“买入”评级。

    风险提示：摩根华鑫证券2%股权转让的进度不达预期；大摩后续可能有的增资、业务资格申请速度不达预期；摩根华鑫证券的投行和交易类业务的优势体现受到市场环境和监管环境限制；大摩寻求重新设立在华全资证券公司；大摩母公司的经营风险；股市波动风险。