中信证券：中国城镇化还有多大空间？

　　文丨明明债券研究团队

　　报告要点

　　尽管常住人口城镇化已接近2020年的政策目标，但户籍人口城镇化距离目标仍有距离。据测算，户籍人口城镇化有望带动近两年年均新增住宅需求约13.8亿平方米左右，仍低于2018年商品房住宅的销售面积，因此城镇化的推进对房地产而言虽有支撑，但现阶段户籍城镇化带动的住房刚需也可能存在一定的天花板，住宅销售的回落也可能将拉低2020年的房地产开发投资增速。

　　城镇化之路：从“户粮挂钩”到“人口流动破冰”。改革开放前，我国的户籍制度在一定程度上制约了城镇化的发展进程。而在改革开放后，户籍制度逐渐放松，越来越多的农民工开始进城打工，城镇化的程度也在不断提高。

　　两种城镇化：从常住到户籍。随着人口流动的逐渐增长，“人户分离”的现象愈发明显，这使得城镇人口包含了“城镇户籍人口”与“城镇常住人口”两个不同的口径。而随着城镇化的持续推进，常住人口与户籍人口城镇化率均在快速上升，但目前来看户籍人口城镇化率距离政策目标仍有一定距离。

　　城镇化：房地产需求的东风？从理论上看，城镇化的持续推进有助于释放房地产需求。结合历史来看，城镇化进城与商品房销售增速之间存在较为明显的正相关关系，2008年之前，商品房销售面积增速与城镇人口增速联动性较高；进入2008年之后个别时点上二者发生了短暂背离，原因可能在于政策方面的影响。分城市看，城镇化对一、二、三线城市的商品房销售均有一定影响影响，其中一线城市地产销售受城镇化影响最为明显。

　　城镇化还能带动多少商品房需求？从理论上讲，城镇居民住宅面积=人均住宅面积*城镇居民总数，因此新增城镇居民住宅面积（即新增住房需求）即可通过人均住宅面积、城镇化率、人口总数这三个因素来计算。经估算，户籍人口城镇化有望带动年均新增住宅需求约13.8亿平方米左右，仍低于2018年商品房住宅的销售面积，而住宅销售的回落或将拉低明年房地产开发投资增速约2pcts。

　　综合来看，尽管常住人口城镇化已接近2020年的政策目标，但户籍人口城镇化距离目标仍有距离。结合近期颁布的政策来看，后续推动非户籍人员落户仍有望持续发力。从历史上看，城镇化进城将在一定程度上带动居民住房购置需求，后续推动非户籍人员落户的政策或将在一定程度上对住宅销售形成支撑。据测算，户籍人口城镇化有望带动近两年年均新增住宅需求约13.8亿平方米左右，仍低于2018年商品房住宅的销售面积。总体来看，地产销售下行进程仍未改变，我们仍认为十年期国债收益率2.8%-3.2%是合理区间，当前可以适当配置以为明年做准备，但通胀的制约也可能使收益率向下突破的时点延后，我们建议在近期消息面较为动荡的阶段，在注意防守的基础上可适当参与博弈。

　　正文

　　2014年3月，国务院颁布的《国家新型城镇化规划（2014～2020年）》中提及，“到2020年，常住人口城镇化率达到60%左右，户籍人口城镇化率达到45%左右”，临近规划的截止日期，我国户籍人口城镇化率较目标仍有距离，后续非户籍人口落户仍有望持续推进。那么，城镇化进程与住宅需求关系为何？推动户籍人口城镇化又将释放多少住宅需求呢？本文将就此展开分析。

　　城镇化之路：从“户粮挂钩”到“人口流动破冰”

　　改革开放前，我国的户籍制度在一定程度上制约了城镇化的发展进程。1958年1月，全国人大常委会通过了《中华人民共和国户口登记条例》，首次将城乡居民划分为“农业户口”和“非农业户口”两种不同户籍，标志着我国户籍制度的正式确立。长期以来，户籍制度对我国的人口流动具有极其重要的影响。改革开放以前，由于我国粮食生产供应并不充分，计划经济体制下我国主要实行“户粮挂钩”制度，没有“户粮关系”（即城镇户口）的居民无法得到粮食供应，因此也难以在城镇生活；而另一方面，我国对于人口流动和户籍迁移的管理也较为严格，1964年公布的《公安部关于处理户口迁移的规定》中就曾明确指出要严格限制居民户口在城镇与农村之间的迁移。总体来看，改革开放前，农民难以获得城镇户口，其进城后也无法获取粮食供应，这直接限制了农民工进城打工的动力，也正因如此，改革开放之前的人口流动并不频繁，城镇化也基本处于停滞。