余额宝的前世之“美国的Q条例与利率市场化”

　　贝宝货币市场基金与利率市场化

　　余额宝的迅猛发展，引发了社会各界的广泛关注。聚焦余额宝的关键在于一款被称为“天弘增利宝”的货币市场基金。该基金T+0的赎回机制实现了高流动性，同时获取的收益高于银行活期存款，这有力地推动了利率市场化。全球第三方支付的先驱贝宝（PayPal）支付在1999年曾经建立过一只类似的货币市场基金。这只被中国人视为美国版余额宝的货币市场基金经历一段辉煌之后，于2011年主动清算而关闭。PayPal基金的兴衰变迁为我国发展时间不长的货币市场基金以及刚刚兴起的互联网金融提供了宝贵的经验。

　　一、Q条例与利率市场化

　　美国的利率管制可以上溯到美国建国时期,当时各个州都把贷款利率的上限定在了8%,这种情况一致延续到19世纪末高利贷越来越活跃的时期。由于民间的需求,当时的高利贷年化的利率高达百分之百以上。希望通过制定小贷法，将贷款公司纳入合法经营轨道,这种社会呼声越来越高。1916年统一小贷法(The Uniform Small Loan Law)颁布实施,允许贷款公司收取24%到42%的年化利率。

　　在1913年之前，美国各地金融活动一直处于一个自由放任状态，没有央行这样的机构来统一协调，因此也发生了一系列的金融危机。这期间，美国先后成立了私有性质的商业银行——第一银行和第二银行协调全国的金融活动，但并没有取得较好的成效，并先后关闭。经过诸多努力之后，美国国会在1913年通过了《联邦储备法》（TheFederalReserveActof1913），成立了美联储，开始对全国的金融活动进行监管。

　　在经历了1929-1932年的经济危机和大萧条之后，作为罗斯福新政的一部分，美国国会颁布了1933年银行法（TheBanking Act of 1933），核心内容之一是设立联邦存款保险制度，并依此成立了联邦存款保险公司(FDIC,Federal Deposit Insurance Corporation)。其中第十一节(section11)提到，“成员银行不能进行证券投资等代理业务、禁止对活期账户付息、美联储应该对定期和储蓄账户设定利率上限”。这一段内容同时增补于新版联邦储备法的第十九节(section19)。为此，美联储于1933年8月29日颁布了著名的Q条例(RegulationQ)。美联储为什么要制定这样的规定呢？

　　一是鼓励资金流向实业部门。从美国内战结束到1933年，美国银行之间的存款就备受争议。当时很多农村地区的小银行和位于城市的大银行建立了代理关系，这些代理关系包括代理收费、代理向客户接受和发放资料以及银行间的借款。作为代理关系的一部分，这些小银行会把一部分资金以活期存款的形式存放在大银行，而大银行对这部分银行间的活期存款支付大致2%左右的利息；但与此同时，大银行会把资金以比较高的利息借给股市的投资者，这样资金就从代表生产的农村和实业部门流向了投机行为盛行的股市，不利于经济发展。当时也有一部分意见认为过多的银行间存款会增加整个货币体系的流动性风险。

　　二是为了抑制银行之间的过度竞争，国会认为银行为了争夺存款会提高存款利率从而侵蚀利润，这会使得一些银行为了追求资产回报铤而走险，要么发放风险更高的贷款，要么购买风险更高的资产，这会导致一部分银行破产倒闭，使得本来就非常糟糕的经济形势雪上加霜。因此设置利率上限是为了限制竞争、保护银行利益。

　　然而，在Q条例颁布之后长达30年的时间内，利率上限并没有产生实际的限制作用。20世纪30年代后期，当时商业银行的市场利率一直低于利率上限，因此Q条例规定的利率上限实际上并没有起到限制利率竞争的作用。和美联储希望减少银行间存款余额的初衷不同，银行间存款占全部存款的比重反而从1932年的17%上升到1941年的24%。1957年到1962年间，当市场利率上升时，Q条例的利率上限也随之向上调整。从早期Q条例的执行效果来看，只是控制了在利率竞争中个别银行的激进势头，并没有起到引导资金流向实体经济和保护银行利润的作用。

　　美联储在1933年颁布Q条例的时候，并没有把储蓄机构（Thrift Institution）纳入监管范围，储蓄机构包括储蓄银行（Savings Bank）、存贷协会(Savingsand Loan Association)和信用社（CreditUnion）,由于储蓄机构的资产主要是居民房屋抵押贷款，因此Q条例没有覆盖储蓄机构的原因是希望引导资金流向，鼓励居民的房屋信贷消费。在市场利率低于存款利率上限的时候，一切都相安无事，但是当市场利率逐渐上升特别是在60年代初期和中期显著上升的时候，存款利率竞争开始了。