广发证券：地产数据转差前美经济或无衰退风险

要闻 广发证券：地产数据转差前美经济或无衰退风险 2020年1月31日 18:34:29 广发证券

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投资要点

2019年Q4美国经济企稳，符合预期。

2020年1月30日美国经济分析局公布了2019年Q4美国经济数据。实际GDP环比折年率为2.1%，前值2.1%;实际GDP同比增速为2.3%，前值2.1%。总体而言，2019年Q4美国经济企稳，符合我们报告《冬至未至——2020年海外宏观经济展望》的预期。分项数据方面：净出口对经济拉动显著、个人消费支出与政府消费支出及投资平稳、私人投资对经济的贡献转负。

2019年Q4美国经济数据特征：商业投资疲软，地产投资回暖。

净出口对经济的提振是进口疲软的结果。而进口疲软与消费平稳之间的矛盾反映的是美国企业端主动去库存。此外，我们对四季度美国经济的拖累项私人投资做了进一步拆分。其中，非住宅投资(商业投资)对美国实际GDP同比拉动率转负并接近过去4年低点;库存变化对美国实际GDP同比拉动率已经连续两个季度为负，且已降至2017年以来最低水平;住宅投资对美国实际GDP同比拉动率连续4个季度回升并已转正，但仍处于2011年以来的较低水平。

2020年美经济衰退风险有限，节奏上或前高后低。

美国已开始地产补库存;2020Q2或出现商业补库存。此处讨论的并非库存周期，而是以几个季度为时间周期的企业的短期行为。首先，2019年Q3以来美国地产市场回暖是10年期美债收益率中枢下移的结果。2020年初10年期美债收益率中枢再度下移，加上NAHB房地产市场指数处于历史高位，因此新屋开工回升(补库存)势头仍将延续。此外，商业投资及库存变化均处近几年较低水位。中国对于春节假期的调整或令2020年Q1美国进口数据仍疲软且导致美国商业库存进一步下滑。但此后或将出现阶段性库存反弹。低利率环境以及地产数据回升也有望带动商业投资于Q1末到Q2初开始小幅回升。

美联储货币政策空间有限，2020年2H经济仍有下行压力。美国经济和资产价格的锚并非基准利率，而是10年期美债收益率。金融危机后10年期美债收益率仅有三次短暂跌破1.5%。目前10年期美债收益率为1.57%，表明联储货币政策空间已有限。叠加“大选效应”，2020年2H美国经济或仍存下行压力。

若10年期与3个月期美债再度持续倒挂，2021年美国经济衰退风险大增。

1月30日10Y与3M美债收益率差值为0，且不排除近期再度倒挂的可能性。若美债曲线再度、持续倒挂，美联储年内降息的可能性也将上升。此外，一旦地产数据转差就要关注美经济衰退的可能性。

正文

一、19Q4美国经济企稳，符合预期

2019年Q4美国经济企稳，基本符合预期。2020年1月30日美国经济分析局公布了2019年Q4美国经济数据。美国实际GDP环比折年率为2.1%，前值2.1%;美国实际GDP同比增速为2.3%，前值2.1%。总体而言，2019年Q4美国经济企稳，基本符合我们报告《冬至未至——2020年海外宏观经济展望》中的预期。

分项数据方面：净出口对经济拉动显著、个人消费支出与政府消费支出及投资平稳、私人投资对四季度美国实际GDP同比增长贡献转负。具体而言，净出口对于美国四季度实际GDP同比增长的拉动率为0.43%，前值-0.15%;个人消费支出对于美国四季度实际GDP同比增长的拉动率为1.84%，前值1.78%;政府消费支出与投资对于美国四季度实际GDP同比增长的拉动率为0.52%，前值0.39%;私人投资对于美国四季度实际GDP同比增长的拉动率为-0.35%，前值0.06%。

二、商业投资疲软，地产投资回暖

进口疲软与消费平稳的反差是去库存的结果。结合图4可知，作为四季度经济亮点，净出口对经济的提振是进口疲软的结果。而进口疲软与消费平稳之间的矛盾反映的是美国企业端主动去库存。

商业投资降至4年低位、住宅投资企稳。此外，我们对四季度美国经济的拖累项私人投资做了进一步拆分。如图6所示，非住宅投资(商业投资)分项对美国实际GDP同比拉动率转负并接近过去4年低点;库存变化分项对美国实际GDP同比拉动率已经连续两个季度为负，且已降至2017年以来最低水平;住宅投资分项对美国实际GDP同比拉动率连续4个季度回升并已转正，但仍处于2011年以来的较低水平。总体而言，2019Q4美国经济数据的最大特征就是商业投资疲软，地产投资回暖。

三、2020年美经济衰退风险有限，节奏上或前高后低

(一)美国已开始地产补库存;2020Q2或出现商业补库存

首先，我们要强调一下此处讨论的补库存和去库存指的并非是库存周期的概念，仅仅是指以几个季度为时间周期的企业的短期行为。