广发证券：如何理解美国经济数据“打架”？

要闻 广发证券：如何理解美国经济数据“打架”？ 2020年1月21日 16:37:01 广发证券

本文源自微信公众号“静观金融”。

投资要点

美国经济数据“打架”：制造业弱;地产强;消费稳。

制造业数据整体疲软。2019年12月美国ISM制造业PMI创10年新低;新增耐用品订单同比增速已连续4个月负增长。

地产数据强劲。2019年美新屋销售持续回升;2019年3Q美国新屋开工同比增速由负转正;房价同比拐头回升;地产景气度创下20年新高。

消费数据企稳。密歇根大学消费者信心指数回升至金融危机后较高水平。2019年12月零售销售同比增速为5.82%，创下16个月新高。

美国经济数据分化的成因。

景气指标分化是经济晚周期的重要特征。1985年以来美国制造业、地产及消费景气指标出现过5次分化：1987年1-10月、1994年1-10月、1998年3-12月、2006年6月-2007年1月以及2019年。1985年以来美国发生过三次经济衰退：1990.8-1991.3，2001.4-2001.11以及2008.1-2009.6。此前四次景气指标分化有三次出现在经济晚周期。

景气指标分化是宽货币与贸易保护共同作用的结果。地产强劲、消费景气度回升大概率是无风险利率回落的结果;2018-2019年美国贸易保护政策实则对全球制造业形成了明显“破坏”。此外，汽车销售疲软、波音737MAX停产等因素也对美国制造业相关数据形成掣肘。2020年美国或无衰退风险，维持经济前高后低判断。景气指标分化往往出现在经济晚周期的初期阶段。从此前三轮景气指标分化到经济衰退的时滞来看，经济景气指标分化往往发生在经济晚周期的初期。随后，美国经济并不会立即切换到衰退阶段。

2019年10-11月美国综合领先指标(Composite Leading Indicator，CLI)已连续 2个月回升。表明2019年4Q-2020年1H 美国经济企稳概率较高。在CLI再度大幅回落前，美国经济大概率不会衰退。

地产回暖尚未结束，制造业有望迎边际改善，货币仍有空间。中美已签署第一阶段贸易协议，预计美国贸易保护政策对于全球制造业产业链的冲击或将逐渐减弱。考虑到波音事件的冲击，美国制造业相关数据或将于2020年1Q中后期逐步企稳。另一方面，美国房地产景气指数处于历史高位预示2020年1H房地产仍将对美国经济形成提振。此外，10Y 美债收益率仍明显高于2019年低点，表明货币政策仍有空间。

2020 年美国经济前高后低为大概率。首先，目前美联储货币政策空间已经远小于2019年;第二，大选之年，财税新政难以落地;第三，2020年2H临近大选，私人投资意愿或下降，可类比2004年及2012年。

投资要点

2019年2H以来美国经济数据始终参差不齐，频现反差。Markit口径制造业PMI在2019年9月触底后呈现企稳回升态势，ISM制造业PMI却始终疲软;零售销售同比增速回升，但耐用品订单同比增速仍疲软、工业部门产能利用率也在下滑。此外，美国房地产景气度持续改善，2019年12月新屋开工同比增速创下2013年4月以来最高水平。

简言之，尽管目前美国经济数据存在“打架”现象，但基本上是制造业相关数据偏弱、地产及消费等非制造业数据整体企稳。往后看，究竟是制造业对非制造业数据形成拖累，还是内需稳定背景下制造业景气度逐步回升?

该行认为从景气指标分化所对应的经济阶段、美国综合领先指标(Composite Leading Indicator，CLI)近期走势及美联储货币政策空间等因素评估，2020年全年美国经济衰退概率偏低，且1H美国制造业景气度有望回升。但我们仍维持2020年美国经济前高后低的预判。

一、美数据“打架”：制造业弱;地产强;消费稳

2019年2H以来美国制造业相关数据整体偏弱，地产数据极为强劲、消费数据则逐步企稳。这种分化很可能导致市场对美国经济前景产生分歧。

(一)制造业相关数据普遍偏弱

2018年4Q开始美国Markit口径与ISM制造业PMI同时持续、大幅回落，但2019年4Q Markit口径制造业PMI触底回升、ISM口径制造业PMI仍保持疲态并于2019年12月创下2009年7月以来最低水平。此外，无论按照标准制造业分类(SIC)亦或是北美制造业分类体系(NAICS)，目前美国制造业产能利用率均为2017年4Q以来最低水平。而新增耐用品订单同比增速已经连续4个月负增长(2019年8-11月)，为三年以来最差状态。整体而言，美国制造业从景气度指标到生产指标均现疲软。

(二)地产强劲、消费景气度回升