经济分析师：中美两国3月份CPI都有上涨 但内容不同

　　金钟 旅美经济学博士 宏观经济分析师

　　2019年第一季度的经济数据终于开始给我们展示出比较完整的宏观经济画面。

　　一二月份的经济数据受到2018年金融市场风暴的影响依然走弱，最新公布的三月份国内经济数据终于逐渐出现了一些回升的趋势。四月初的生产经理人指数终于超过50，标志着国内制造企业的经营活动开始稳定下来。三月的进出口数据里，贸易顺差达到320亿美元，远超预期。出口激增说明国内制造的竞争力依然强劲，但是进口同比下降则说明国内的需求依然疲软，还没有恢复过来。

　　在猪肉和蔬菜的涨价推动下，三月份国内的消费者价格指数也有所回升。而三月份国内社会融资增量也大大超过预期，达到了2.86万亿人民币。于是很有不少人开始担忧国内的通货膨胀是否将开始抬头的问题。

　　从过去的经验来说，由于疫病和天气原因造成的猪肉和蔬菜涨价往往会持续一段时间。毕竟无论人民银行再怎么调控，也不能立刻变出来健康的肉猪和新鲜的蔬菜，而因此食品价格的高涨有可能会持续一段时间。

　　但是社会融资增长是否会带来恶性通货膨胀呢？

　　先看历史数字。由于春节造成的数据扭曲，我们把过去几年国内社会融资增量按照季度变化整理了一下，再把2018年统计方法修改后新纳入的“地方政府专项债券”刨除以方便和历史数据对比（2018年“存款类金融机构资产支持证券”和“贷款核销”也被纳入社会融资统计中，但是由于没有找到数据，所以依然包含在2018和2019的社会融资增量里面）。

　　2019年4月12日，上海，受物价CPI环比上涨，但菜市场的蔬菜价格、猪肉价格上涨幅度不大，市民很坦然能够接受，一家猪肉店铺内的肋排。

　　从下图里可以看出，在社会融资增量的绝对水平上，2019年第一季度的确是创了历史新高。但是如果再看第二幅图，看社会融资增量同比增速，就可以发现更有启示性的几点：（1）比起2014-2017年期间，第一季度的社会融资增速并不是最高的；（2）从2017年第四季度到2018年底，连续五个季度里面国内的社会融资增量是在同比持续下降的，这个期间和过去一年多大家感到“钱紧”的时期基本重合，也正是国内金融去杠杆的时期；（3）再往前看2016-2017年期间，社会融资增量同比连续大幅度加快，正好和当时“棚改”政策吻合，也是上一波房价大涨的时间相重合。

　　那么，如今看到第一季度的社融同比增长率，很多人难免会拿来和2016年第一季度作对比。2015年底的股市动荡和去年的经济波动颇有类似之处，从社融增长率来说2014年第四季度到2015年底和2017年第四季度到2018年底也有些相似。那么未来一段时间，2016到2017年的历史是否会重复一遍呢？

　　国内经济发展目前面临的挑战可以归纳成两条：高端产业升级遭遇国际竞争和围堵，需要突破；低收入群体需要继续提高收入水平，避免贫富差距进一步扩大。

　　从最近颁布的户口制度改革和农村土地流转制度改革方向来看，三四线城市的“棚改”结束后，改革的影响要最终落到仍然没有离开土地的几亿农民身上。为了这个改革目标，社融增长在未来两年内预期将维持在一个比较高的水平上。

　　但是，从图中的大趋势来看，不管是增速还是减速，社融变化的波动率是在下降的。也就是即使未来两年社融加速增长，其速度也将低于2016-2017期间的速度。这一方面是国家经济体量大了，信用扩张的效果减弱，在内外条件的制约下，幅度也必须慢慢变小来避免负面效果；另一方面也是央行调控手段逐渐精确，有一定能力对信用扩张渠道进行细化。

　　而且，人民银行统计的社会融资只是官方渠道信贷融资的总量，民间融资依然大部分没有被统计进去。过去一年多金融去杠杆造成了大量民间借贷渠道的消失，这不是官方渠道融资增加可以立刻弥补起来的。因此，民间依然整体感觉缺钱。

　　而和2016-2017不同的是，目前国内生产能力过剩，许多企业开工不足，最近关于劳资之间关于加班费的“996”争论就是一个外部需求不足、被迫内部压缩成本的旁证。所以，工业品涨价反而会刺激生产，增加供给，进一步导致通货膨胀的空间其实并不大。

　　从发达国家的经验来看，传统的货币扩张政策对于通货膨胀的影响似乎越来越小。美国三月份的消费价格指数虽然比二月稍有提高，但是依然是处在历史上的低位。这其中一个重要原因，就是过去几年各种货币宽松的政策更多的是推高了各种金融资产的价格，从而让少数控制金融资产的人群更大的受益，而大部分依靠劳动收入的人群只获得了少部分收益。