专题研究 | 信用债市场分析与展望（2019年三季度）

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　　主要内容

　　2019年三季度债券市场较为平稳，发行规模环比上升，同时三季度到期债券规模较高，净融资较二季度小幅增加。随着含权债券行权日集中到期，部分企业短期偿债压力上升，出现几种新的违约类型。

　　2019年三季度信用债市场回顾：（1）三季度经济增速持续放缓整体保持平稳，投资、消费和外贸增速均有所放缓，企业融资情况有所好转。（2）2019年三季度，货币政策平稳，资金面相对宽松，发行量出现增长，累计同比上升35%。民营企业净融资下降，国有企业净融资规模增幅明显。三季度信用债债项等级重心同比下降、环比上升；城投公司和民企融资规模一升一降、AA+及以上主体占比一降一升。三季度融资成本小幅波动。

　　2019年四季度信用债市场待偿还分析：（1）截至2019年9月30日，2019年四季度非金融企业信用债待偿还规模约为17,383.29亿元，相比三季度的19,315.87亿元下降10.01%。其中，存量债券到期规模16,486.19亿元，提前偿付规模565.42亿元。（2）待偿还特征：第一，待偿还债券以高评级为主，待回售债券中低等级债券占比较高；第二，民营企业债券待偿还压力依然较大；第三，城投债待偿还规模依旧较大，产业债以公用事业、交通运输、综合、采掘业等为主，待回售压力较大。

　　2019年四季度信用债市场展望：（1）基本面：一方面，逆周期政策力度较大，力保四季度宏观经济企稳，寻求反弹机会，CPI 涨幅可能进一步扩大。此外，基建有望拉动投资趋稳。（2）监管政策：债券市场监管力度将维持高位，同时民企纾困效果不佳，亟需后续政策支持。（3）市场展望：第一，四季度非金融企业信用债偿付压力仍然较大，关注低评级主体信用风险；第二，民营企业主体违约压力相对可；第三，城投债或维持供需两旺，产业债重点关注房地产行业；第四，二级市场维持分化，各等级信用利差难上难下。

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　　正文

　　一、2019年三季度信用债市场回顾

　　（一）2019年三季度宏观经济形势回顾

　　1、经济增速持续放缓，但总体运行平稳

　　根据国家统计局公布数据，今年前三季度国内生产总值为697,798亿元，按可比价格计算，同比增长6.2%。分季度看，第三季度同比增长6.0%，第二季度同比增长6.2%，第一季度同比增长6.4%。自2018年一季度以来我国GDP增速持续放缓，但综合考虑国内外风险挑战明显增多的复杂局面，可以认为当前宏观经济总体运行平稳，结构化调整稳步推进。从产业结构来看，2019年三季度第一产业增加值43,005亿元，增长2.9%；第二产业增加值27,7869亿元，增长5.6%；第三产业增加值376,925亿元，增长7.0%，第三产业仍然是经济增长主力。

　　2、食品价格带动CPI持续上涨，对消费造成一定影响

　　2019年9月份，全国居民消费价格同比上涨3.0%，全国居民消费价格环比上涨0.9%。自2019年2月以来，CPI同比增速持续扩大。从前三季度情况来看，全国居民消费价格比去年同期上涨2.5%。从同比涨幅情况看，城市上涨2.8%，农村上涨3.6%；食品价格上涨11.2%，非食品价格上涨1.0%；消费品价格上涨4.0%，服务价格上涨1.3%。从环比涨幅情况看，城市上涨0.7%，农村上涨1.3%；食品价格上涨3.5%，非食品价格上涨0.2%；消费品价格上涨1.5%，服务价格下降0.1%。综合上述情况来看，食品价格上涨，特别是猪肉价格上涨是本轮CPI上涨的主要影响因素。食品价格的上涨带动消费品价格增幅较大，相比之下非食品和服务价格涨幅较小。

　　3、三季度投资、消费和外贸增速均有所放缓

　　从经济发展“三驾马车”来看，受到国内外经济形势影响，三季度投资、消费和外贸增速均有所放缓。固定资产投资方面，三季度各月份固定资产投资完成额同比增幅分别为5.7%、5.5%和5.4%，较上半年持续下降。从环比情况来看，三季度各月份固定资产投资环比增幅分别为0.42%、0.42%和0.41%，与二季度持平。扣除价格因素后的同比增幅为2.45%，较二季度和2018年三季度均有所上升，但不及2019年一季度水平。

　　消费方面，三季度社会消费品零售总额进一步增长，但增速持续放缓。7-9月份，社会消费品零售总额达到10.15万亿元，较二季度环比增长4.2%，较2018年三季度同比增长7.6%。扣除价格因素后，三季度各月份社会消费品零售总额环比当月同比增幅分别为5.7%、5.6%和5.8%，不及上半年水平，较2018年同期也有所下滑。总体来看，尽管受到价格指数上涨影响，三季度消费增速仍然放缓，与GDP增速走势保持一致。