山西汾酒:国改助力,清香崛起,汾酒复兴正当时【公司研究】

原标题：国金证券--山西汾酒:国改助力,清香崛起,汾酒复兴正当时【公司研究】 来源：国金证券

【研究报告内容摘要】

投资逻辑 清香龙头,区域强势酒企, ?汾老大?复兴进行时。汾酒曾一度作为?汾老大?占据市场半壁江山,历经波折,现重回复兴之路。2019Q1-3汾酒实现营收 91.27亿元(+25.72%),归母净利润 16.96亿元(+33.36%)。凭借?汾老大?时期的深厚基础,内外部环境持续向好,汾酒有望加速全国化。

在浓香白酒半分天下的今天,汾酒作为清香型白酒龙头有天然的差异化竞争优势,市场份额上升潜力大。次高端不断扩容,作为区域强势酒企的汾酒凭借其较强的品牌力、完善的产品结构、强劲的渠道推动力脱颖而出。

品牌+渠道共同发力,价值回归正当时:1)品牌:作为老四大名酒之一,中国白酒第一股,汾酒凭借品牌、历史优势不断强化其作为高端民族品牌的形象和价值认知:?骨子里的中国?;一带一路全球文化交流活动让汾酒走向世界; 19年收回带?汾?字产品实现品牌瘦身。 2)渠道: 19年起以?13313?布局市场,省内市场快速增量、良性发展,省外聚焦重点市场;

年初?三月六条?严控市场,保证经销商渠道利润及高质量可持续发展。

三个角度看汾酒未来发展空间:1)国改关键措施持续落地,汾酒复兴强驱动。18年初公司引入华润战投,后续合作顺利,预计未来双方渠道的深度融合将强力助推汾酒实现全国性落地。此外公司从员工激励、治理体制改革层面为业绩持续增长保驾护航。2)主力单品放量,清香品类需求扩容。近年来聚焦青花、玻汾,?抓两头带中间?的产品策略带动业绩增长。高端青花控量挺价,今年已提价两次,增长稳健;玻汾省外市场持续放量,终端铺市率达 80%。预计 2019年玻汾营收增速达到 50%,老白汾营收增速放缓降低至 11%左右。3)省内消费升级,省外扩容发展,汾酒迎来发展新机遇。近年山西省经济增速明显,消费升级释放消费潜力。随着省外市场规模性拓展和渠道下沉力度加大,省外营收大幅增长,18年省外营收增速首超省内,2019Q1-3省外营收为 45.68亿元,占比超 50%,省外需求扩容式增长。投资建议 预计 2019-2021年收入分别为 117.7亿元/145.2亿元/176.3亿元,同比+25.5%/23.3%/21.4%,归母净利分别 19.7亿元/25.6亿元/32.7亿元,同比+34.0%/30.0%/28.0%,对应 EPS 分别为 2.26元/2.93元/3.75元,给予公司 2020年 38倍 PE,目标价为 111.38元,首次覆盖给予?增持?评级。风险提示 食品安全风险、宏观经济下行、批价上涨不达预期、行业竞争加剧