中信期货：供需较为平衡 把握白糖阶段性投资机会

　　供给端变化不大：2018/19榨季，中国食糖产量为1076万吨，与榨季初预期基本一致；关于2019/20榨季，根据目前的情况，我们预计南方甘蔗主产区中，广西甘蔗面积持稳或小增，云南受前期干旱影响，预计产量下降20万吨左右，广东或小降，北方甜菜糖或有所增加，2019/20榨季，中国食糖产量预计同比持平。进口方面，中国于2017年执行的贸易保障措施征税将于2020年5月到期，我们预计到期后取消的概率较大，但前期广西糖协或申请保障征税延期，结果仍存不确定性；2019/20榨季，进口量我们预计或将有所增加，中国从巴西、巴基斯坦、印度等国的食糖进口或增加；走私方面，我们预计将有所下降，经过几年的大力打击食糖走私活动，走私量预计呈稳定下降态势。抛储方面，我们认为，国家是否抛储，关键取决于食糖价格，目前来看，食糖价格处于较高位置，企业盈利不错，后期有抛储可能。从周期的角度看，目前糖价处于熊市末期或下轮牛市的初期，原本三年的食糖周期，在政策的干扰下，熊市周期或有所延长。我们预计，到2020年1-2季度，食糖价格或有一次明显回调，建议逢高布空05合约。

　　消费稳定：最近两年，国内食糖消费保持稳定，替代品过去几年对食糖替代较多，但近两年替代增幅有限。2018/19榨季，我们预计国内食糖消费量为1520万吨左右，2019/20榨季消费量保持在1520万吨左右。

　　风险提示：进口减少、保障征税延期、极端天气、产量低于预期

　　一、行情回顾

　　2018/19榨季开始到11月底，郑糖应该是走出一个W形，先是出现大幅下跌，然后出现较大幅度的反弹，5月份出现一定程度的回落，6月后继续上涨，目前处于高位震荡态势。具体来看，榨季初至1月份，食糖价格出现大幅下跌，郑糖主力一度从5300元/吨下跌至4664元/吨，主要因市场传言国家将对甘蔗进行直补，对农户每吨甘蔗补贴80元，这将导致食糖生产成本同比下降近600-700元/吨；另外，传言国家将抛储40万吨储备糖进入市场，这两个因素使得郑糖大幅下跌。但随着压榨的推进，传言一直未兑现，在2019年1月份左右，广西地方政府出台了支持糖业的政策，政策包括对广西糖厂临时收储50万吨食糖，对资金紧张的糖厂，在资金方面也出台了相应的政策，且甘蔗款兑付时间延后，市场随后出现较大幅度的反弹，郑糖主力从最低点4664元/吨，上涨至5400元/吨左右。此后，因巴西方面传出中国将降低保障性征税，使得价格大幅下跌，尤其远月，跌幅较大，近月受连累，出现较大幅度回落，但现货供需矛盾不尖锐，加上季节性因素，现货持续走高，期货随后继续大幅反弹。

　　二、市场解析与预测

　　（一）国外市场

　　国际糖市在2017/18榨季整体表现为过剩，2018/19年度，过剩量预计大幅下降。国际糖价从2016年4季度开始下跌，下跌至2018年8月份左右，跌去一多半，最低几乎跌到个位数；2018/19榨季，因市场预计过剩量将大幅下降，国际糖价出现反弹。2019/20榨季，市场预计印度和泰国产量将下降，短期受印度库存高位及补贴政策影响，反弹空间受到限制，另外，一旦糖价反弹，巴西制糖比或提高，短期糖价需要消化这两方面的压力。

　　1．全球食糖过剩基本面逐渐改善，国际原糖价格将维持低位震荡偏强态势

　　根据KSM的数据，2017/18榨季，全球食糖预计过剩1210万吨，进入2018/19榨季，因巴西制糖比持续低位，导致巴西食糖产量同比大幅下降，另外，泰国、欧盟也下调产量预期，2018/19榨季，KSM预计全球食糖过剩量下降至464万吨。

　　2018/19榨季，受糖价下跌及乙醇价格上涨影响，巴西食糖用蔗比大幅下降，产量同比大幅下降。预计2019/20榨季巴西产量小幅增加；印度方面，产量预计下降到2600万吨左右；泰国食糖产量将下降到1258万吨，同比下降200万吨。2019/20榨季，全球食糖供需或出现395万吨的缺口。我们预计2019/20榨季，原糖价格将震荡上涨。

　　图1：全球食糖供需过剩情况逐步改善 单位：百万吨、美分/磅

　　数据来源：KSM 中信期货研究部

　　2.2019/20榨季南巴西食糖产量维持低位

　　KSM数据显示，2018/19榨季，南巴西累计榨蔗5.69亿吨，同比（6.96亿吨）有所下降；平均甘蔗制糖比为35.43%，同比（46.46%）下降11.03个百分点；累计糖产量2648万吨，同比（3606万吨）大降958万吨。

　　图2：19/20榨季南巴西甘蔗制糖比小幅提升

　　数据来源：Wind 中信期货研究部