贵州茅台:2019年低于预期,2020年稳字当头,提价可能性仍然存在【公司研究】

原标题：中银国际证券--贵州茅台:2019年低于预期,2020年稳字当头,提价可能性仍然存在【公司研究】 来源：中银国际证券

【研究报告内容摘要】

2019年营业总收入 885亿,同比增 15%左右,略高于年初 14%的规划, 其中 4Q19增 12.4%,净利 405亿,同比增 15%左右,其中 4Q19下滑 4.1%, 业绩总体低于市场预期。

(1)若假设 4Q19其他业务收入增速与 1-3Q19同步,4Q19营业收入同比增 12.7%。根据微酒新闻,茅台系列酒 2019年 收入 102亿,据此推算,4Q19系列酒无明显增长,茅台酒增 13-14%。营 收增速不快,一方面由于 4Q18收入基数高,增速高达 36%,非标产品投 放量大,另一方面 4Q19新渠道尚未充分放量。根据我们草根调研,4Q19茅台酒一批价平均 2300-2400元,同比增 30%以上,终端需求仍然强劲。

(2)4Q19净利出现下滑,费用前置投入或利息收入确认较少都有可能 是低于预期的原因。 预计 2020年营收将高于 10%的增长规划,未来 4个季度营收有望逐季加 速。

(1)根据公司历史收入规划与实际完成情况,茅台计划与实际完成 情况并非一致,16-19年茅台收入增速规划分别为 4%、15%、15%、14%, 实际增速为 19%、50%、26%、15%。

(2)茅台公告 2020年度茅台酒销 售计划 3.45万吨左右,而 2019年规划 3.1万吨,同比增幅超过 11%,显 示 2020年茅台基酒产能瓶颈或将大幅缓解,未来 4个季度有望逐季加速。

(3)根据微酒新闻,茅台经销会上,一方面提到集团营销公司与电商、 商超强强联合,加大直销和扁平化力度,另一方面大幅提高自营规模, 原则上成倍增长,我们判断 2020年公司会更好地平衡好集团与股份公司 利益,共同分享内部整治后回流的利润增量。 未来一年仍然存在上调出厂价的可能性。当前渠道利润远超历史均值, 若公司能增加供给来稳定终端价,则出厂价存在上调的可能性。17年末 提价之后,已两年没有提价,由于茅台一批价持续上行,当前渠道利润 率远超历史均值。2020年茅台基酒产能瓶颈或将大幅缓解,经销商会上 公司还提出 80%的酒要在前台卖,预计对价格有一定抑制作用。我们判 断 2020年茅台酒批价将保持稳定或小幅下跌,上调出厂价面临的舆论风 险减小。 值 根据茅台生产经营公告,我们小幅下调 19-20年净利预测,预计 19-20年 EPS 32.25、37.75元,同比增 15.1%、17.1%。尽管短期业绩不尽如人意, 作为中国白酒第一品牌,茅台受益于消费习惯的改变,成长确定性高, 我们认为不必太在意短期波动,做时间的朋友。维持买入的评级。 级面临的主要风险 渠道库存超预期,市场风格切换