地产韧性持续、库存周期见底、生猪养殖恢复——中信期货2020商品策略全展望

　　核心观点摘要

　　整体展望：产能扩张背景下工业品波动率降低，生猪养殖恢复预期下需求端对饲料原料的上行驱动增强。产能扩张、地产韧性、基建发力和生猪养殖恢复将为2020年商品市场的主要驱动因素。最后，警惕市场一致预期增强时在期货市场上的提前反映。

　　产能全面扩张：在过去几年高利润的刺激下，黑色、有色、化工等工业品产能持续扩张，上游行业固定资产投资增速已超过下游制造业的投资增速，在产能全面过剩的背景下，工业品价格将整体受到压制，其波动率也将进一步降低。

　　地产韧性持续：由于过去几年期房的大量销售，房地产在未来一两年将持续面临交付压力，存量施工面积将维持较高水平，房地产韧性余波犹存，这将继续支撑钢材、水泥、玻璃、铝型材等相关商品需求。

　　基建阶段性发力：经济下滑压力下，逆周期调节政策将再度发力，而基建将再度成为逆周期调节的主要手段，且专项债的发行将进一步向基建领域集中。预计明年基建和地产的节奏类似，均前强后弱，整体工业品可能呈现出前高后低的节奏。

　　库存周期见底：全球制造业PMI反弹，明年上半年地产、基建有望对需求进一步拉动，进而造成被动去库，为新一轮库存周期的启动创造条件。在被动去库以及主动补库阶段，与制造业相关的工业品如铜、热卷将明显受到带动。

　　生猪养殖恢复：在高利润和政策支持的驱动下，2020年生猪养殖规模大概率逐步恢复，在正常的生产条件下预计2020年上半年全国生猪存栏量逐步回升，下半年生猪出栏量逐步增加，饲料需求端对豆粕和玉米价格的上行驱动逐渐增强。

　　原油及化工品：页岩油已成为影响国际油市供需平衡和油价的重要因素，尽管2020年美国页岩油产量增速或将放缓，但美国页岩油潜在产能仍将构成油价的上限，而页岩油的生产成本和OPEC+的减产将为油价下方的重要支撑，明年原油价格或呈现区间运行；在油价无趋势性行情的条件下，新产能的投放将继续驱动化工品震荡偏空运行。

　　一季度建议：黑色、沥青、铜、油脂油料、玉米做多为主；化工品逢高空为主。

　　二季度建议：黑色、油脂油料做多为主；化工品逢高空为主。

　　下半年建议：关注需求走弱逻辑下黑色做空的机会；生猪养殖恢复逻辑下继续关注豆粕、玉米做多的机会；黄金多头配置为主。

　　风险因子：基建、地产投资增速不及预期；贸易争端上升；地缘政治冲突升级；生猪养殖恢复不及预期。

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　　策略回顾

　　2019年下半年以来，我们主要推荐策略涉及的品种包括沪锌、油脂油料、玉米、PTA和乙二醇等。有色板块，我们在7-9月初持续推出沪锌偏空的观点，在此期间沪锌指数由19800元/吨下跌至18600元/吨左右。化工板块，8月下旬至9月下旬，在上游开工降低、库存持续下降及沙特原油断供事件驱动下，乙二醇走出一波上涨行情，我们自8月下旬持续推出做多乙二醇的策略；10月中旬至11月底新产能投放预期下多数化工品表现较弱，我们在此期间先后推出做空PTA、乙二醇和PE的策略，其中PTA主力跌幅达7.8%。农产品(000061,股吧)方面，8月以来玉米市场在需求走弱的影响下，临储拍卖价的支撑失效，8月中旬玉米加速下行，但在8月底9月初出现技术反弹，此时我们判断玉米市场的运行逻辑仍未改变，9月初我们持续推出做空玉米的策略，至9月底C2001合约下跌至1825元/吨左右，月跌幅2.57%。8月初开始持续推荐豆油和棕油的做多策略，油脂第一阶段的上涨主要是由中美贸易关系恶化、美豆减产炒作、人民币贬值及油脂需求季节性旺季等因素驱动，油脂第二阶段的上涨主要是由棕油的减产、产地生柴政策及国内豆油库存持续下降等因素驱动，截止12月初豆油指数涨幅已达15%，棕油指数涨幅将近35%。

　　此外，我们根据市场的需求陆续推出《【中信期货（策略）】生产利润与企业行为和市场价格结构有何关系？——专题报告20190911》、《【中信期货（策略）】我们应当如何看待商品基差与产业供需的关系？——专题报告20191030》、《【中信期货（策略）】相关品种间的套利策略有哪些？——专题报告20191122》等系列商品策略专题报告，有需要的投资者可参看“中信期货微资讯”或中信期货官网查阅。

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　　2020年商品市场主要投资机会分析

　　（一）农产品：生猪产能恢复预期下的农产品投资策略