当前货币调控需关注的几类变化

当前货币调控需关注的几类变化

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调控有引导和控制的意思，受被引导、被调控对象的深刻变化，是相互影响适应的互动过程。当前环境下，货币调控效果不大，进一步扩张的空间有限，为用好这有限的空间和效果，还有必要深入了解货币调控环境和机制发生的重大变化。

一、我国的货币供应机制发生变化

货币的本质是人类的普遍信任，是社会资本（共识）在市场运行中的体现。货币通过信用扩张和流转展现背后的普遍信任。货币供应的过程，就是信用扩张的过程，货币是在创建、认可资产的过程中创造和转移的。近些年来我国可归结为货币的信用种类和形成机制有所调整，央行、银行和非银行金融机构在信用扩张中所起的作用发生巨大变化。

1、央行的基础货币供应趋缓，来源从外汇占款转向中期借贷便利和抵押补充贷款。近些年来央行基础货币供应的同比增速从两位数的增长降到一位数增长，从2010年底的18.5万亿元，增加到2016年底的30万亿元，累计增加了62.2%，而同期广义货币(M2)余额从72.59万亿元增加到155万亿元，累计增加了114%。基础货币在2015年9月到2016年6月甚至还出现连续4个季度的负增长（分别为-1.75%、-6%、-4.39%和-1.3%）。外汇占款从2014年5月的27.3万亿元下降到2017年2月的21.7万亿元，导致基础货币投放减少5.6万亿元。2015年以来，央行主要通过中期借贷便利（MLF）和抵押补充贷款（PSL）增加基础货币投放。虽然2016年12月金融机构的超储率回升到2.4%（9月份低至1.7%），但超额储备规模已低于MLF余额3.46万亿元，更是低于 MLF和PSL余额合计5.68万亿元。这些年来基础货币没有大幅扩张，但是金融机构的流动性需求都有赖于央行提供的借贷便利。

2、银行主导着M2的扩张，负债来源多元化带来脆弱性增加。货币乘数的上升成为M2增长的主要因素。货币乘数从2011年9月的3.71上升到2016年9月的5.22，增长了40.7%，12月份略微下降至5.02。近些年来，同业存单和银行理财发展迅速，2016年底两者占M2的比重已高达23.4%，导致M2统计相对原来出现一定程度的偏差。2016年末，M2同比增长11.3%，仅经同业存单因素调整后的M2增速为13.4%，两者差异2.1个百分点。以M2形态存在的负债占银行业总资产的比重持续下降，从2010年底的77%下降到2016年底的68.5%，6年时间下降了8.5个百分点。银行业总资产的增长速度超过M2，2016年底银行业总资产占GDP的比重达到312%，超过M2占GDP的比重208%。虽然银行成为M2扩张的主体，但银行表外业务快速扩张，交易类业务占比加大，市场化的负债多元化，期限错配更加明显，市场风险敞口增加，脆弱性大大增加。

3、非传统银行信贷的各类信用扩张快速，资金融通加速“去银行媒介化”。债券和股票融资占社会融资的比重持续上升，2015年和2016年均在24%左右。这两年银行、证券、基金、信托、保险等金融机构的资产管理余额分别达到89.8亿元和115.4万亿元，接近甚至超过当年的人民币贷款余额。其他持牌、非持牌的类金融机构也在我国的信用扩张中发挥重要作用，在持牌机构监管越来越严的环境下更是如此。

二、市场主体的行为发生变化

货币是市场主体行为过程的展现。随着经济增长阶段的转换，经济的增长动力、结构和逻辑发生变化。货币增长、结构的变化是一个了解经济现实增长逻辑的窗口。

1、企业和住户部门的金融行为出现变异。在一般情况下，企业是社会资金的净需求方，住户部门是社会资金的净提供方，但2016年这种行为模式被打破了。住户部门在边际上成为资金的净需求方。2016年底住户部门新增存款5.17万亿元，新增贷款6.34万亿元，新增贷款超过新增存款1.17万亿元。导致这种异化的原因，主要是住户部门中长期贷款（主要是房地产抵押贷款）在房地产销量大幅上升的情况下快速攀升。2016年居民中长期消费贷款（主要为居民住房按揭贷款）新增5.69万亿元，较去年同期增长98.4%；占同期境内人民币新增贷款比重达45.0%，远超历史同期水平。与此相反的是，非金融企业则成为社会资金的净提供方。2016年底非金融企业新增存款7.19万亿元，新增贷款6.09万亿元，新增存款超过新增贷款1.1万亿元。企业和事业团体的贷款因地方政府债务置换而出现下调，缺乏新的投资机会。