铁矿石/螺纹钢/热轧卷板】式微已然，经权之间

走势评级：  铁矿石/螺纹钢/热轧卷板：看跌

报告日期：   2019年1月2日

★式微已然，经权之间：

中国经济正处于稳增长与防风险的平衡关口，经济增速适度下行是明智之举。财政刺激基建发力已然，但房地产部门式微渐起，国内钢材需求稳中趋降。中美竞合博弈在2019年可能出现缓和性的峰回路转，但依然存在着诸多中长期考验，中国经济的外部环境今非昔比。从QE时代到QT时代是具有颠覆性意义的转变，全球流动性退潮，防范风险是要务。行政干预与市场竞争的平衡取舍是经权之道，在经济下行阶段，政府选择有利于经济发展的方式来化解供需矛盾是上策。

★扬抑相间，中枢下移：

从“一刀切”到“切一刀”，环保限产趋于柔性，行政化干预主导让位于市场化均衡主导。钢铁产量此消彼长，生产效率显著提升。废钢资源日渐增多，电炉钢的地位提升。钢铁产量居于高位，钢市运行隐患巨大。钢材库存趋增，钢价中枢下移。钢铁需求放缓，废钢替代兴起，矿石需求趋降。海外矿山产能温和扩张，以高品矿和球团矿为主。煤焦、废钢、油价、运费、汇率对矿价仍会有不少扰动。矿石补库去库周期由钢厂利润状况决定，但钢市逐步转弱，矿石市场转向宽松，矿价中枢继续下移。

★投资建议：基差修复与逢高沽空的循环： 

钢市供过于求将在2019年从预期转变为现实。我们预计2019年钢矿期价中枢下移，给予钢矿期价全年走势“看跌”评级。我们预计螺纹和热卷主力合约分别在2,500-3,800元/吨和2,500-3,800元/吨区间运行，而铁矿石主力合约运行区间在380-520元/吨。钢矿期价下行空间大于上行空间。我们建议在市场波动率于低位徘徊之际逢高沽空。钢厂利润收缩适用多矿空钢套利策略。

★风险提示：

供给再度收缩，需求持续放量，钢价矿价走高。 

1、式微已然，经权之间

经济式微，已经毋庸置疑，调整应对，需要拿捏平衡。所谓经权，经是原则，权是灵活，中庸之道讲求平衡，坚持原则，灵活应用。在当前的宏观和中观环境下，无论是内部还是外部，政策制定强调经权之道尤为重要，相关政策对金融市场的影响深远。

1.1、式微已然，经权之间（1）：中国经济稳增长与防风险的平衡

中国经济稳中有变已经是市场共识，但对中国经济变中有忧的应对措施尚有不少争议。从2018年年中开始，中央政治局会议分析经济形势，对稳定的要求持续维持在高位，2018年召开的中央经济工作会议公报新闻稿对“保”和“稳”的强调明显高于2017年，但同时也强调要继续打好三大攻坚战，而且“三大攻坚战”的网络搜索热度震荡走高，说明在中央的舆论宣传引导方向中，防范金融风险、精准脱贫和防止污染仍然是2019年的工作重点。不可否认，随着中国经济下行压力加大，稳增长的迫切性增加，但我们认为这绝对不是片面地一味地去追求刺激稳增长。

从去杠杆到结构性去杠杆和稳杠杆，政策在不断地调整之中。随着经济持续下行，防范经济硬着陆，何时出重拳？还有多少重拳可以出？我们认为，虽然刺激政策的工具箱还未到弹尽粮绝的地步，不过中国经济要经历一个较长的减速换挡期，政策要从长计议，为将来可能出现的极端情况预留足够的政策空间，并且大力依靠改革开放，激发长期经济增长潜能。所以说，现阶段容忍经济增速适度下行是明智之举。

受制于海外流动性退潮，国内基础货币流失，货币政策调整的一个方向是降低存款准备金率，但由于中美短端无风险利差已经倒挂，国内启动降息周期来刺激经济仍然会非常谨慎。而且，货币政策刺激的边际效应递减，国内货币政策刺激的空间并不是很大。相比之下，中央政府财政仍有加大刺激的空间。在经济下行阶段，中央政府适当扩大财政赤字，通过减税和增支措施来稳增长无可厚非。2018年中央政策财政预算赤字率2.6%，2019年很可能会将赤字率提高至3%甚至更高，增加债务规模5,000亿元左右。不过，赤字率触及3%的警戒线，如果后期要应对更大的经济下行压力，需要进一步加大财政刺激的力度，但又会施压人民币汇率。总体而言，财政刺激政策也具有一定的边界约束，特别要防范地方政府债务风险。