银河期货：豆棕价差持续回落 棕油再度引领市场

　　第一部分前言概要

　　11月以来，三大油脂再度走出一段相对强势的上涨行情，其中棕油的上涨仍然是大类油脂最核心的驱动因素。10月MPOB报告数据显示因棕油产量下降所导致的反季节性去库，再度确认了棕油提前进入减产周期，虽然从绝对降雨量等数据来看，当前降雨水平甚至较15年同期更低，但实质影响却难以准确衡量，11月USDA月度供需报告仅对19/20年度同比增速进行下调，而方向上并未做出调整，因而对于减产的影响市场都难以给出准确结论。如果按照16年同期水平来看，当前棕油单边从估值仍有较大上涨空间，无论是从当年产地绝对价格还是报价结构来看，当前FOB价格都没完全体现利多潜在的利多空间。而反观需求端，印尼的B30和马来的B20都是更明确的利多因素。但是需要关注的是，马来B20的执行力度可能不及印尼，其国内生柴产能或难达到预期程度，后续如何进展还要关注未来的兑现情况。10月国内棕油进口再度增加，但当前现货压力已开始逐步显现，基差预计将继续筑顶，后续进口利润仍将延续正套节奏。

　　月内豆油整体呈现高位震荡态势，其中月差反套走势强劲，主要因市场普遍看好明年需求，加之南美丰产预期给出市场比较好的压榨利润，油厂大幅采购2季度船期并积极向下游锁利，受此影响，豆油15月差大幅回落并开始转结构。但总体来看，对于豆油预期后续仍然不悲观，尤其在国内豆粕需求难见好转加之大豆库存量较低的情况下，豆油供应预计仍然偏紧，当前低压榨也是对此大概率的一个兑现。而需求上，后续仍然以乐观态度对待，后续豆油去库确定性仍然较强。

　　当前菜油整体进入资金市阶段，整体缺乏太明显的交易价值，虽然在累库兑现后，市场重新开始交易未来的去库预期，但值得关注的是，当前盘面月差以及品种间价差都给出了足够的政策升水。并且即使是估值水面有所抬升，但无论是从进口利润、绝对库存还是贸易流都难以支撑市场给出更多的预期升水，尤其是在政策端还存在较大的不确定因素面前，如果纯粹交易潜在缺口，似乎59月差才更有道理。

　　风险提示：天气消费不及预期政策变化

　　第二部分基本面情况

　　一、棕榈油

　　1.1国际棕油

　　11月以来，国际棕榈油价格延续了前期的强势上涨态势，BMD毛棕油指数由11月初的2465令吉/吨持续上涨至2730令吉/吨，创近年来的新高。在产地减产以及生柴的强势需求预期下，马来印尼产地CNF价格继续强势上涨，其中印尼产地由月初的622美元/吨上涨至675美元/吨，较前期地点上涨超50美元/吨。产地现货价持续上涨奠定了棕油单边走势的强势格局。

　　11月USDA月度供需报告数据显示，18/19及19/20年度国际棕榈油库存被继续调降，再度确立了国际棕油供需收紧的事实。其中18/19年度产量由原先的7408万吨下调至7388万吨，19/20年度棕油产量由原先的7601万吨下调至7581万吨，其中马来新陈作产量各调降20万吨，其他国家整体变化不大，19/20年度全球产量同比仍维持在2.6%左右的增量，很明显，盘面一直围绕并关注的减产话题，USDA仍然维持谨慎的态度，仅对增速进行了小幅下调，18/19和17/18同比增幅分别为4.6%和8.2%，但值得关注的是，本次USDA对马来产量增幅下调力度较大，基本维持年度0增长的预期，而印尼变化不大，未来产量问题或仍存较大分歧。需求上，本次USDA对棕油新作消费量整体有所下调，其中马来消费量调降10万吨，主要源于工业用量的下调。而欧盟、美国食用用量整体有所调增。受此影响，18/19年度棕油库存的调减30万吨至1057万吨，19/20年度国际棕油产量预估仍然维持在7600万吨的水平，同比增加7.65%。11月报告调整力度整体有限，而且按照当前市场交易逻辑也并非完全按照该平衡表逻辑进行演绎。

　　10月MPOB报告数据基本兑现了一直以来的减产预期，11日MPOB报告显示，10月棕榈油产量179.59万吨(预期186-188万吨)，同比降9%，环比降2%；出口164.2万吨(预期158-161万吨)，同比增5%，环比增16%；进口8.5万吨，同比降27%，环比增20%，库存234.8万吨(预期248-254万吨)，同比降14%，环比降4%。10月马来反季节性减产及去库无疑给多头带来更大信心，每年11月至次年2月均属于棕油季节性减产周期，后续供应压力被再度消化，报告公布午后，棕油直击涨停。

　　可以说，本次MPOB报告数据利多确实比较明显，尤其是产量提前进入下降通道更加确立了棕油后市的减产预期，从东南亚地区产地的降雨情况来看，去年年末以来的降雨量并不比15年同期乐观，加之前期《油世界》调研显示种植利润下降导致化肥施用量减少或不利于产量增加，因而产量端确实令市场更具想象空间。SPPOMA数据显示，1-20日棕油产量同比下降11.55%，虽然较1-10日及1-15日数据同比减幅下滑，但SPPOMA本身数据和MPOB拟合度并不高，不能完全成为外推指标。