经济较大概率明年上半年见底 关注偏周期行业的核心资产

中国基金报记者杨波

中国基金报记者：今年以来，机构在核心资产抱团取暖，目前这些公司的估值会不会偏高？

蒋峰：强势品牌消费类公司和部分创新药生产企业具有很好的发展前景和近似于寡头垄断的良好竞争格局，长期仍然值得看好。不过，今年5月份以来，宏观政策开始微调收紧，加上中美贸易摩擦，风险偏好降低和流动性相对宽裕的结果使资金不断向白酒、医药等稳定成长行业集聚。从历史来看，白酒和医药目前的估值比历史上90%时间的估值水平都要高，再寄希望于估值有比较大的提升，相对来说比较难，未来可能需要通过坚实的业绩消化较高的估值水平。

当前时点，我们觉得4月以来因对宏观经济过度悲观，被错杀的一些周期性稍强的蓝筹公司性价比可能更好。

值得关注的是，宏观经济从2018年一季度开始往下走，已经有六、七个季度了。不管是流动性改善还是财政减税降费的促进作用，或者是上一轮通缩周期的去产能相对比较彻底，宏观经济整体表现出了相当的韧性。特别是房地产行业，在严厉的调控措施下，8、9月份的整体销售数据超过市场预期。如果现有的促增长政策继续加码，基础设施建设加快，减税降费继续推进，叠加当前较低的库存水平，宏观经济有可能在明年一二季度出现见底向上的走势。这样，一些偏周期行业中的核心资产因盈利增长和估值水平更好的匹配，未来可能表现更好，像家电、汽车、银行等低估值板块，可能会慢慢开始有更好的表现。

中国基金报记者：这意味着市场风格未来会改变？

蒋峰：市场热点可能依然表现为蓝筹板块中的轮动。今年以来，沪深300指数取得了32%左右的回报水平。回报的来源有两部分组成，上市公司的盈利增长提供了10%左右的回报，估值提升提供了22%左右的回报。目前沪深300指数的估值水平已经回到了历史中位数水平，明年有多少估值提升空间，存在较大的不确定性。估值水平从底部起来时提升相对容易，而由中位继续向高位提升，则需要很多好于预期的催化因素。

我们想强调的一点是，在越来越多的行业进入到低速增长或存量竞争的格局下，“弯道超车”或“屌丝逆袭”的概率正在降低，具备效率优势的龙头企业将易于在存量竞争中获取竞争对手的市场份额，继续保持较好的盈利增速。我们会尽量减少对供需总量分析的依赖，增加对经营效率的微观分析，在低增速的行业中，找出竞争格局改善和份额提升带来业绩增长的标的。

中国基金报记者：请讲讲你们2020年的投资策略。

蒋峰：如果说2019年较多的业绩贡献来自于估值提升，因为从原来的悲观到后来的乐观所带来的估值反差是巨大的，那么，2020年业绩贡献更多可能来自于低估或者合理估值水平下企业的盈利增长。

消费升级和产业升级仍然是我们关注的主线。具体来说，我们仍然看好四个方向：受益于城市化进程加快、内容深化和消费升级或扩大的行业和板块，包括但不限于优势电商、先进服务业、博彩、教育等；受益于中国产业结构变迁且具有国际竞争优势的先进制造业；受益于中国宏观经济持续向好和个人理财需求显著增加的现代金融服务业；壁垒清晰且投资回报显著的部分具有自然垄断属性的行业。

另外，在宏观经济转向复苏的背景下，积极关注家电、汽车等可选消费品和部分周期性行业的投资机会，明年超预期的点可能部分来自于这些领域。

在估值水平难以大幅提升的背景下，需要适度降低对未来一年的预期收益率，同时适当关注物价上涨可能带来的流动性快速收紧的风险。

中国基金记者：对A股的长期走势，你怎么看？

蒋峰：我们对A股长期走势保持积极乐观的态度，中国巨大的内需市场和中国制造业所表现出越来越强的全球竞争优势，是中国的核心优势所在，我们对此很有信心。

当前全球出现“负利率”的经济体逐渐增多，“负利率”实际反映的是有效需求不足。而中国在走向老龄化之前，消费升级和扩散的趋势仍能保持较长的时间，国内统一的大市场是很多企业可以充分表现的大舞台。门类齐全的制造业正经历着前所未有的产业升级过程。对传统行业而言，是一个集中度提高、行业竞争格局改善的过程。对于不少新兴行业，则是不断提高研发水平，赶超国际先进水平的过程。两者都孕育着不少好的投资主题。

总之，中国仍是能够保持一定增长速度且充满活力的经济体，在不同领域会不断涌现出一批具有很强竞争优势的好公司，能够挖掘到这批公司，投资表现自然也不会差。